事件：公司公告2021H1 报告，期内实现营业收入约4.56 亿元，同比增长30.91%；归母公司净利润约1.00 亿元，同比下降2.94%；扣非归母净利润约8720.21 万元，同比下降1.76%。基本每股收益0.63 元。

    点评：

    上半年营收保持较快增长，苏灵销量增速较快。上半年，公司营收4.56亿元，同比增长30.91%，苏灵销量增长较快，密盖息资产并表贡献主要营收增长。分产品，上半年苏灵实现销售额3.44 亿元左右，基本与去年持平，占总营收比例75.3%，由于21Q1 苏灵开始执行新医保价（降价约33%），我们预计21H1 销量同比增长50%左右，较好实现以量补价；密盖息业务实现销售额1.12 亿元，占总营收比例24.7%。分季度，我们测算21Q2 苏灵实现营收1.85 亿元，环比继续增长（21Q1 约1.59亿元），密盖息业务Q2 单季度实现约5500 万元销售收入，与Q1 持平，由于今年密盖息业务开始并表，贡献营收主要增速。

    密盖息是未来业绩增长源动力。密盖息注射剂是骨质疏松症及高钙血症特效药，能显著降低高周转性骨病的骨钙丢失。上半年密盖息实现营收1.12 亿元，净利润4405 万元，净利润率高达39%；国家乙类医保，剂型有注射剂型和鼻喷剂型两种，鼻喷剂型用药方便，不用就医注射，鼻喷剂型密盖息单疗程用药金额（2 盒/月，2m:4400IU）约1600 元。

    2021-2023 年，密盖息业务承诺业绩不低于0.8 亿元、1.0 亿元和1.2 亿元，年同比增速分别为25%和20%，21H1 已经实现过半利润承诺，产品仍在销售恢复放量期，在原有自营模式基础上，融入公司联盟营销模式，我们预计全年大概率很好完成8000 万元利润目标。骨质疏松症是一种与增龄相关的骨骼疾病，随着老龄化进展，疾病高发，早期流行病学调查显示：我国 50 岁以上人群骨质疏松症患病率女性为32.1%，男性为 6%；据最新人口普查数据，我国60 周岁及以上人口2.64 亿人，占总人口的 18.7%，密盖息具有较好市场前景，未来几年将贡献公司主要业绩增量。

    加大研发投入，创新打开成长天花板。上半年，公司研发投入5400 万元，同比大增46%，高于营收的增速，研发营收比继续提升到12%左右，维持较高研发强度。KC1036 去年7 月在首研中心启动I 期晚期实体肿瘤剂量递增临床试验，9 月入组首例受试者，截至 2021 年7 月，KC1036已完成5 个剂量水平递增，已经初步验证药物耐受性和安全性良好，并在可疗效评价的受试者中，已有2 例晚期肿瘤患者得到部分缓解，临床疗效确切。CX1003 目前处于临床一期阶段，按临床计划正常推进。

    盈利预测：我们预计2021-2023 年，公司营收分别为10.8/12.7/14.5 亿元，分别同比增长33.5%/17.5%/14.7%，归母净利润分别为2.22/2.66/3.03 亿元，分别同比增长21.3%/19.7%/13.7%。当前收盘价（33.49 元）对应PE（2021E）约为24 倍。估值合理偏低，维持“买入”评级。

    风险提示：集采等政策风险，产品单一风险，研发失败风险。

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