事件：金山办公发布2021 中报，报告期实现营收15.65 亿元，同比增长70.90%；实现归母净利润5.49 亿元，同比增长53.54%；扣非后归母净利润4.59 亿元，同比增长72.65%，基本符合我们预期。

    投资要点

    经营活动现金流表现亮眼，合同负债翻倍增长：2021 年Q2 毛利率为86.31%，同比-1.22pct。经营活动现金流净额7.61 亿元，同比增长68.46%，主要源于软件使用授权业务和服务订阅业务高速增长所致。合同负债10.51 亿元，同比增长109.09%。公司持续拓展业务的规模化效应持续强化，主要体现在：费用率方面，销售费用率同比+4pct，管理费用率同比-3.91pct，持续扩大销售以保持公司业务推广。同时2021 年H1 研发费用4.39 亿元，同比增长43.46%，保障了产品的竞争优势。

    软件授权业务仍保持高速增长，体现信创产业景气度高涨：2021 年H1公司实现办公软件授权业务 6.4 亿元，较上年同期增长 199.79%，办公服务订阅业务7.35 亿元，较上年同期增长37.92%；互联网广告推广及其他业务1.90 亿元，较上年同期增长12.15%。主要是信创客户采购需求旺盛以及政企客户对于云协作办公服务需求增加。1）随着信创业务进入成熟期，客户采购需求旺盛，用户行业逐渐呈现多样性趋势，公司在信创行业覆盖度及渗透度不断提升。2）公司以云端结合的方式加速解决政企行业的云化转型需求，上半年针对党政机关的公文写作需求推出“公文模式”，不仅全面、精准地解决用户的痛点问题，也有效提升了政企客户的云化进程和渗透率，带动授权业务收入保持高速增长。

    办公订阅稳步增长，MAU 突破5 亿：2021H1 公司办公服务订阅业务7.35 亿万元，同比+37.92%，主要是公司不断优化用户产品体验，使得C 端用户对云办公服务的使用习惯及粘性提升，推动办公服务订阅增长。截至2021 年6 月30 日，公司主要产品月度活跃用户（MAU）为5.01 亿，同比增长10.35%。其中WPS Office PC 版月度活跃用户数1.99亿，同比增长15.03%；移动版月度活跃用户数2.96 亿，同比增长7.64%。

    今年上半年个人及“WPS+”用户通过公有云服务上传云端文件数量已达 1,085 亿份，同比增长57.02%，用户粘性持续提升。随着时间推移，用户对于云存储的便捷性以及安全性将会逐步增强，MAU 及付费用户数将稳定增长。

    盈利预测与投资评级： 我们维持公司2021-2022 年净利润预测13.46/18.79 亿元，预计2023 年净利润25.76 亿元，对应2021-2023 年EPS 为2.92/4.08/5.59 元，当前市值对应PE 分别为97/69/51 倍。公司作为国内办公软件龙头，看好今年信创、在线办公加速、订阅服务指标提升（转化率、MAU、消费频次）、云协作等多重因素推动业绩保持高速增长，维持“买入”评级。

    风险提示：产品单一风险；付费用户增长不及预期；云化不及预期。

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