事件：海天味业发布2021 年半年度报告，2021H1 实现营业收入123.32 亿元、yoy+6.36%，归母净利润33.53 亿元、yoy+3.07%。其中2021Q2 实现营业收入51.74 亿元、yoy-9.39%，归母净利润13.99 亿元、yoy-14.68%。

    　　各品类销售均承压，渠道渗透速度放缓。分产品看：在调味品行业普遍承压的Q2，公司销售亦受到一定影响，需求端受阻（疫情反复、餐饮行业恢复疲软）叠加社区团购的冲击下，公司多品类收入均出现下滑。Q2 酱油/调味酱/蚝油分别实现收入29.18/5.92/9.62 亿元，yoy-7.2%/-8.7%/-7.1%。分区域看：西部/东部/中部/南部/北部区域收入yoy-4.8%/-7.1%/-8.1%/-9.5%/-14.2%。截至21Q2，公司在全国拥有7407 家经销商，单季度净增72 家，其中东部/中部区域分别净增29/27 家，渠道拓展速度较此前有所放缓。分渠道看：受疫情反复影响，餐饮端需求疲软，零售端传统渠道则受社区团购等冲击，双重因素下Q2线下渠道收入yoy-10.0%；线上渠道收入在低基数下yoy+14.4%。

    　　成本攀升致使毛利率下降，影响盈利水平。Q2 公司毛利率为37.1%，yoy-2.9Pcts，主要由于大豆及包材等原材料采购价格上涨所致。Q2 销售费用率为5.2%，yoy+1.0Pct，但H1 公司销售费用率整体可控，yoy-2.0Pcts，其中H1 广告费用有所缩减，费率yoy-1.5Pcts。 Q2 管理费用率/研发费用率分别为1.9%/2.5%，yoy+0.3/-0.4Pct。综合来看，成本压力较高侵蚀了公司利润，Q2净利率为27.0%，yoy-1.7Pcts。

    　　平台化转型打开成长空间，建议关注海天边际变化。公司H1 的子品类投资加快，例如在江苏、南宁、武汉投资设立蚝油子公司，在广东投资设立醋业子公司，并推动了分品类的事业部考核，品类发展更具活力。在巩固核心品类优势地位的同时，公司积极推进产品创新和品类延伸，例如H1 推出裸酱油、油司令等，向平台型企业进军，未来公司将不断推陈出新、扩充品类，有望进一步打开中长期发展空间。今年大豆等原材料价格处于上行通道，叠加社区团购等新兴渠道的冲击，调味品企业收入和盈利端普遍承压，海天亦受到一定程度的影响。当前公司已开始与社区团购渠道积极合作，此外行业需求亦出现边际转暖，建议重点跟踪海天的渠道库存及经营变化。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑到原材料价格上涨，传统渠道受到冲击，叠加需求恢复尚需时间，我们下调海天味业2021-2023 年归母净利润预测分别为70.46/83.26/97.98 亿元（较前次预测下调7%/7%/8%），维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料成本上涨幅度高于预期；食品安全问题；品类拓展不及预期。

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