投资要点

2017 年上半年，公司实现收入 72.64 亿元、同比增长 13.53%；净利润7.56 亿元，同比增长 10.43%；扣非净利润 7.41 亿元，同比增长 10.41%。其中， 2017Q2 实现收入 39.17 亿元，同比增长 20.36%；净利润 4.38亿元，同比增长 7.44%；扣非净利润 4.3 亿元，同比增长 7.2%。 2017上半年公司 EPS 0.70 元； 经营性现金流-11.74 亿元，同比下降 275%，主要是因为： 1. 票据贴现利率高于贷款利率，公司减少票据贴现； 2. 公司医药商业拓展医院终端销售业务，应收账款回款期加长所致。 公司业绩符合预期。

中药注射剂阶段性承压， 生物药普佑克增长强劲。 2017 年上半年，公司医药工业实现收入 28.88 亿元，同比增长 10.72%， 毛利率 71.11%，同比下降 3.67 个百分点；其中 2017Q2，医药工业收入 15.9 亿元，同比增长 7.33%，毛利率 69.6%，同比下降 5.14 个百分点。 我们预计公司医药工业增速放缓的主要原因是益气复脉、血脑净等中药注射剂承压，随着公司调整销售策略，未来有望逐渐保持稳定； 毛利率下降的主要原因是公司加强市场推广，加大部分产品的折让力度。 我们预计公司产品折让已经到位，未来毛利率将保持稳定。 公司主要产品收入：

1. 复方丹参滴丸、益气复脉、丹参多酚酸等心脑血管产品实现收入19.55 亿元，同比增长 1.02%。 其中， 普佑克实现收入 3729 万元，同比大幅增长 16720.42%，主要是由于公司开拓市场、普佑克进入地方新农合及地方抢救目录所致。随着普佑克降价 11.5%纳入医保，以及新适应症的不断拓展，预计未来将保持快速增长、 迎接近百亿元的市场空间；

2. 替莫唑胺胶囊等抗肿瘤产品实现收入 3.18 亿元，同比增长 32.55%；

3. 藿香正气滴丸等感冒发烧产品实现收入 1.72 亿元，同比增长15.63%；

4. 水飞蓟宾等肝病治疗产品实现收入 2.05 亿元，同比增长 109.81%。

聚焦三大治疗领域的药物研发及合作，多种新药齐头并进。

1. 心脑血管领域：布局降血脂生物药 PCSK-9 抑制剂和作用 AMPK 靶点的新型降血脂化学新药。 公司 PCSK-9 为全人源抗体，临床前药效优于国际上市产品，目前全球仅有 1 家产品上市。在研的 AMPK 为全球新一代降血脂的作用靶点，属于全新创新化学药，目前全球尚无该靶点的上市产品。

2. 抗肿瘤领域，多个产品紧跟国际开发前沿。 处于临床研究的安美木单抗（抗 EGFR）能够克服已上市产品副作用大的缺陷，上市后将具备明显的市场优势。此外，公司还布局包括 CD47、CD73、LAG3、VISTA 等多款免疫检查点单抗。其中 CD47 全球仅 3 家申报临床、CD73 和 VISTA 全球仅有 1 家进入临床。公司产品将于明年进入国内临床申报阶段。

3. 代谢领域，公司创新药研发布局进展顺利。 公司通过股权投资获得派格生物创新药长效 GLP-1 类似物的市场优先权，该产品目前已在中美两国同时完成了 4 项Ⅰ期临床试验，降糖水平优于目前国内首款上市的短效 GLP-1 药物；同时公司还布局创新药长效 GLP-1 融合蛋白， 目前已进入临床申报。此外，公司还拥有创新生物药脂糖素，治疗糖尿病和非酒精脂肪肝，目前全球仅有 3 家在研公司。

受益于新三板挂牌完成和“两票制”逐渐推广，公司医药商业有望保持快速增长。 2017 年上半年，公司医药商业收入 43.32 亿元，同比增长 15.84%；毛利率 7.42%，同比提高 0.76 个百分点，预计主要是因为医院直销业务占比提升。医药商业子公司天士力医药营销集团顺利完成新三板的挂牌工作。未来，营销集团将借助新三板挂牌的优势，充分利用资本市场的工具，通过应收账款资产证券化等方式，增加商业子公司的现金流。

盈利预测与投资建议： 预计公司 2017-2019 年净利润分别为 13.71亿元、 15.58 亿元、 17.54 亿元，同比分别增长 16.5%、 13.69%、12.55%。 给予“增持”评级。

风险提示： 复方丹参滴丸后续 FDA 审批风险；药品降价的风险。

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