中报符合预期，饲料板块量利齐升， 产品结构优化明显

公司公布 2017 年半年报，报告期间，公司实现营业收入 145.32 亿元，同比增长 25.06%；归属于母公司净利润 5.19 亿元，同比增长 34.89%。 上半年公司饲料销量 370 万吨，同比增长 14.55%；实现销售收入 112.52 亿元，同比增长 23.26%；毛利率同比提升 0.57 个百分比。

禽饲料受到 H7N9 影响，在市场低谷期逆势增长

上半年爆发的 H7N9 流感导致活禽市场整体低迷， 而鸡蛋本身产能过剩及蛋鸡延长淘汰直接导致鸡蛋的价格跌至近十年最低价。肉禽和蛋禽养殖深度亏损，导致上半年禽类存栏持续下降，部分区域存栏降至 6-7 成，饲料需求大幅减少。 但公司禽饲料板块在市场整体低谷期依旧保持逆势增长，上半年销量约 213 万吨，同比增长 10.40%。从目前来看， 白羽肉鸡供给收缩将带来养殖盈利修复，下半年商品代鸡苗价格有望反弹；而蛋禽养殖最差的时候已经过去，下半年将逐渐回暖。对于公司禽饲料板块而言，下半年增速将进一步提升。

水产饲料销售收入同比增长超 30%， 特种膨化饲料销量表现靓丽

今年上半年鱼价持续走高，大宗草鱼价格一度在 5 月底一度达到 15.50 元/公斤，较年初上涨了 40.91%。对公司而言，鱼价高景气拉动公司水产饲料收入快速增长， 上半年公司水产饲料销量约 95 万吨，同比增长 18.33%，其中特种高端膨化饲料销量表现靓丽。 受水产品消费升级驱动，传统的“四大家鱼”已经无法满足消费者需求，大黄鱼、鲈鱼、金鲳鱼等特种水产品市场需求持续增长，上半年公司特种高档膨化饲料销量同比增长超过 40%。

猪饲料加速扩张， 配套产业链深入布局

上半年公司猪饲料销量约 62 万吨， 同比增长 24.46%。 随着公司生猪养殖业务的扩大，团队对生猪养殖的深入理解，养殖技术服务模式推广，以及公司畜禽动保、疫苗业务的拓展，公司猪饲料业务将会加速发展。

动保、水产苗种大幅增长，生猪养殖加快布局

目前公司的动保产品以水产动保为主，上半年动保产品销售 2.13 亿元，同比增长 35.12%，毛利率保持在 50%以上。公司水产苗种销售收入稳定增长，且苗种质量表现优异，并在多个区域、品种上进行一体化服务营销，拉动动保与水产饲料销量增长。公司生猪养殖上半年出栏肉猪 22 万头，同比增长 44%，对外加快了在华南、华中、西南等区域上的土地布局。

行业龙头白马，饲料板块量利齐升，维持“买入”评级

我们预计 2017 年公司饲料销量 900 万吨左右， 实现归属于母公司净利润12.05 亿元，对应 EPS 0.78 元，考虑到公司饲料板块重归高增速以及水产饲料行业的龙头地位，给予公司 2017 年 25-30 倍的 PE 估值水平，对应 2017年目标价为 19.50-23.40 元，维持“买入”评级。

风险提示：极端天气风险；饲料销量不及预期。

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