公司17年上半年实现营收23.8亿元（-12.34%），归母净利润-1.4亿元（-4279.52%），同比转亏，基本EPS0.005元，销售额12.4亿元（_5g%），销售面积

13.4万方（-54%k

投资要点：

地产结转下降、物管营收占比超50%。17年上半年实现营收23.80亿元（-12.34%），归母净利润-1.41亿元转负，营收回落主要由地产业务结转营收下降所致，归母净利润降幅远超营收主要由三费率增长、投资净收益减少、营业外净收入转负、少数股东权益增加所致。各主营业务中物管业务营收12.61亿元（+28.64%、占比52.gg%）、毛利1.21亿元，房地产开发业务营收10.60亿元（-34.63%、占比44.54%）、毛利3.51亿元，物管业务营收占比首超50%，成为公司第一主营业务。毛利率20.7%（-0.6个pc）、净利率一5.9%（-6.0个pc），三费率19.7%（+1.9个pc：置出部分地产资产致销售费用占比-1.2个pc、转型物管及支付辞退补偿等致管理费用占比+2.5个pc）。另16年存出售酒店股权等获非经常性投资净受益致基数较高。

销售萎缩，未来结转出清或处置。17H销售额12.4亿元（_5g%），销售面积13.4亿元（-54%）。截至6月30日末预收款29.5亿元，在建未结转建面约201万方，

权益口径143.3万方，货值约130亿元，另有土储占地面积约67万方，计容建面

约160万方，预计货值约75亿元。预计未来公司转型期间地产资产将逐步结转出

清（计入营收）或择机处置（计入营业外净收入）。

物管营收持续高增长，机构类物管业务有保障。17H物业资管实现净利润0.52亿

元，同比+54%，连续三年保持高增长，新签合同超3.8亿元。截至17年6月公

司物管业务已覆盖全国二十多个城市，在管各类项目428个（16年末391个），

管理面积达4911万方（16年末4568万方）。受益于实际控制人中航集团央企背

景，预计未来公司将围绕机构类物业资管业务集中拓展，进一步打造国内顶尖的机

构物业品牌。

商业地产初具规模，探索轻资产模式。集中打造“九方购物中心”核心品牌，自

2011年累计已有6家购物中心开业运营，总营业面积超过68万方。与赣州巨亿广场签订管理输出服务协议，尝试管理输出的轻资产运营模式。

地产业务三四线城市去库存均价回升，待结转资源升值，最新RNAV9.67元，资产重组完成加速资产变现助力转型物业资管等业务。作为集团A股上市平台，物业资管业务持续较快发展，预计将持续获得集团支持快速实现转型。估算各业务价值约75亿元：年开发业务净利约1.5亿元，对应行业20xPE市值约30亿元：年物管业务净利约1.6亿元，对应行业25xPE市值约40亿元：年建筑业务净利0.2亿元，对应行业20xPE市值约4亿元。若公司转型能得到集团大力支持，公司估值将有一定的溢价，给予“推荐”评级。

风险提示：下半年地产销售低于预期；转型物业资管业务未达预期。

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