事件：公司公告 2017 年半年报，实现营业收入 23.19 亿元，同比增长 42.43%，归母净利润 1.81 亿元，同比增长 33.59%，扣非净利润 1.76 亿元，同比增长34.43%。

业绩符合预期， 盈利能力微幅上升。 公司二季度单季度实现营业收入 12.75 亿元，同比增长 28.42%，归母净利润 1.25 亿元，同比增长 30.47%，扣非净利润 1.21 亿元，同比增长 28.97%，收入利润均保持稳定增长。盈利能力上看，2017 年上半年公司毛利率 33.64%，同比上升 1.80pp，主要原因是高毛利产品销售占比提高，净利率 10.12%，同比上升 0.06pp，其中销售费用率 7.70%（同比提高 0.09pp）和管理费用率 12.28%（同比提高 0.1pp）同比保持稳定，而贷款增加以及公司债的利息导致财务费用率 1.97%同比提高 1.37pp。

产品销售收入 50%以上高速增长，毛利率显着提高，已成为罗氏全国最大代理商。 2017 年上半年诊断产品销售实现收入 14.01 亿元，同比增长 50.29%，较去年上半年新增陕西凯弘达、杭州德格、深圳一通的并表，毛利率 28.13%，同比提高 6.77pp，主要是由于高毛利产品销售占比逐渐提高。 我们预计未来代理产品业务内生保持 20%以上收入增长。

诊断服务收入 8.89 亿，同比增长 30.55%， 毛利率 43.23%， 同比下降 3.47pp。2017 年上半年银川、乌鲁木齐、福州三个省级实验室顺利开业， 吉林、河北、贵州、广西、青海、海南和西藏省级中心正在筹建， 并加速向区域中心和二级中心下沉； 3.0 模式的合作共建业务增长迅猛，以二级及三级医院客户为主，覆盖市场新增四川、河南、内蒙古、云南等省份，我们认为合作共建有望成为公司未来三年新的业务增长点。我们预计未来服务业务收入将保持 30%以上快速增长： 1、 分级诊疗推动检验科外包率的提升； 2、 合作共建模式的快速发展将带动服务业务的快速增长； 3、 新增盈利的实验室增加，规模效应显现， 14年后的投入进入产出期也将带动服务端收入利润的增长。

盈利预测与估值： 我们预计 2017-2019 年公司收入 53.51、 67.75、 84.52 亿元，同比增长 39.94%、 26.61%、 24.74%，归母净利润 3.49、 4.60、 6.12 亿元，同比增 32.93%、 31.82%、 32.83%，对应 EPS 为 0.63、 0.84、 1.11。目前公司股价对应 2017 年 42 倍 PE， 2018 年 32 倍 PE， 考虑到公司业务模式符合行业趋势，实验室布局逐步进入收获期， 整体盈利能力持续提高，我们给予公司 2018 年 40 倍 PE，目标价 33.6 元， 维持“买入”评级。

风险提示： 实验室盈利时间不达预期风险，质量控制风险，应收账款管理风险。

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