中报业绩超预期

公司发布 2017 年中报，实现销售收入 30.76 亿元（ +8.08% yoy）； 归母净利润 5.21 亿元（ +20.13% yoy）； 扣非净利润 5.02 亿元，（ +24.25% yoy）。7 月经充分终端调研， 我们独家提示中报业绩超预期， 今日落地依然略超我们预期，远超市场预期。 考虑 2H16 仍有减员增效成本红利，以及今年 3月底海南中化并表收益， 预计 17 年全年业绩增速 25-28%。

输液： 软包发力，成本红利持续兑现

1H17 输液板块强势反弹， 收入端+3% yoy（ vs 1H16 下滑 10%），毛利率同比提升 5.35pp（ 至 43%）， 预计全年利润端增速超过 30%： 1） 1H17 软包（非 PVC+直软）销量占比 53%（ 同比增加 4pp），预计年底该占比可达55%； 2） BFS 1H 销量增速 27%， 预计在入院拓展和新标持续推进的情况下， 2H17-2018 有望提速； 3） 16 年塑瓶产线减员约 30%， 7-8 千万成本红利有望下半年逐季兑现。

制剂： 刚性制剂强势增长， 赛科、利民表现亮眼

1H17 制剂板块收入稳定增长（ 9.87% yoy）， 其中专科药物表现亮眼，收入（ +46% yoy）与毛利率（ +12.81pp） 双升，预计制剂板块全年业绩增速超 20%：1）核心产品强劲（ 匹伐他汀 1H 销量增速 59%，珂立苏增速 33%），抵消部分降价影响； 2）渠道协同成效显着， 上半年利民、 赛科净利润大幅提升（ yoy 分别为 58.33%及 35.76%）， 远超业绩承诺； 3）小品种加速放量（ 复穗悦、 卜可、 腹膜透析液等） +降压 0 号提价分享部分红利。

资本高效运营，现金流表现优异

公司上半年运营资本效率高， 现金收款增加，应收票据周转天数比去年同期减少 6 天， 账面经营性现金流 6.43 亿元， 比去年同期增加 108.97%，。业绩强势反弹， 估值历史低位， 目标价 26.4-30.0 元， 继续推荐买入我们长期看好华润打造化药大平台的发展格局，公司账面现金丰富，如考虑外延因素， 3 年复合增速有望超过 22%。我们保守估计 2017 年净利润9.1 亿元，扣除海南中化并表， 内生增速有望超过 21%（预计未来 3 年内生增速＞15%）。我们上调 17-19 年 EPS 至 1.05/1.20/1.35 元，当前股价对应 18 年 PE 为 17.7x， 业绩和估值都有较大向上空间，上调目标价26.4-30.0 元， 对应 18 年合理估值 22-25 倍， 继续推荐买入。

风险提示： 核心产品降价幅度较大， BFS 市场推广进展较慢，并购资产协同效应不达预期。

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