中报增速稳健，略低于预期

公司发布2017 年中报，实现销售收入42.7 亿元（同比增长13%）；归母净利润5.0 亿元（+23% YoY），归母扣非净利润4.6 亿元（+25% YoY），符合市场预期。主要由于2Q16 基数高（因16 年下半年营改增与两票制改革，2Q16 存在集中发货），销售收入增速略低于预期。但经营性现金流表现亮眼，同比增长45%。受益于二线品种继续发力，原料药与小品种贡献较大业绩弹性，我们仍认为2017 年仍可保持20%以上业绩增速。

参芪扶正表现稳健，原料药及二线制剂快速增长

1）参芪扶正1H17 实现增速1.49%，我们对全年仍然保持乐观：1）基层销售继续下沉，部分省份三保合一，带来农合销售增量；2）软带规格价格高，目前正在进行生产线改造，预计2018 年中上市，毛利率有望进一步改善；2）二线品种中艾普拉唑和亮丙瑞林依然亮眼，分别增长47%及46%。3）NGF 因部分省市尚未落地新医保支付价，为避免恶性价格竞争，公司2Q 主动退出了广东及福建。4）促卵表现低迷，主要受去年二胎效应爆发基数较高和季节性发货波动影响。促性激素板块三季度已体现出较大恢复趋势，全年维持20%以上增长乐观预期。5）原料药增速22.17%，主要由于大环内酯类，阿卡波糖等发酵原料药强劲增长，带动收入及毛利率双升。

研发管线深厚，聚焦“微球+单抗”双平台

布局国内领先微球+单抗平台，各有10+大品种处于不同研发阶段。单抗平台预计18 年底上市重组人绒促性素（临床III 期），有望替代现有尿促产品，保守看5 亿销售规模，后继看好TNF-α 单抗（临床II 期）。曲普瑞林和亮丙瑞林（3 个月缓释期）领衔微球平台，有望2020 年后陆续获批上市。根据公司指引，预告三季度净利润42.29-42.70 亿元，其中确认了34.98亿元的卖地净利润，扣除这部分后预告的净利润区间在19-25%之间。账面目前现金接近70 亿元，有望带来丰富利息收入及并购预期。

低估值白马，推荐“买入”，目标价68.4-73.0 元

我们认为公司是目前市场上不可多得的白马标的，成长确定性高（3 年业绩 CAGR 26%），而估值较同类公司低（17 年PE 28.2 倍）。扣除土地处置的一次性收入，但考虑其未来带来的并购机会和利息收入，我们调整盈利预测17/18/19 年 EPS1.75/2.28/2.85 元（前次预测EPS：1.78/2.17/2.57元），当前我们认为2018 年30-32 估值较为合理，调整目标价至68.4-73.0元，维持买入评级。

风险提示：参芪扶正基层渗透慢于预期；核心产品大幅降价；鸡年“二胎效应”减弱；在研产品临床进展不及预期或失败的风险。

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