业绩稳健增长，行业竞争加剧&原材料价格上涨拖累毛利率表现：单季度来看，Q2 实现营收8.77 亿，同比增长13.24%；归母净利润2.21 亿，同比增长20.16%；扣非后归母净利润为2.25 亿，同比增长23.25%。受制于超低排放市场竞争加剧以及原材料价格上涨，公司毛利率下降3.35 个百分点，为34.97%（去年同期为38.32%）。分业务来看：
1）建造：上半年合计建造机组/锅炉数量为162 台，同比增长22.84%；合计建造规模（统一转换为MW 计算）为28762MW，同比下降33.99%。其中大型火电机组66 台，同比下降16.46%；合计建造规模为14894MW，同比下降61.11%，主要是由于火电行业大型机组超低排放已经接近尾声& 行业竞争加剧，公司获取订单量下降。中小燃煤锅炉86 台，同比增长86.96%；合计建造规模为18055t/h，同比增长139.62%，主要是由于超低排放逐渐往中小机组及燃煤锅炉拓展，使得建造业务增长较快。从单体建造规模来看，上半年火电机组单体建造规模为226MW，同比下降53.40% （去年同期为485MW/台）；燃煤锅炉单体建造规模为210t/h，同比增长28.05%（去年同期为164210t/h），非电领域订单和单体处理规模均出现较快增长。新增工业过程建造锅炉10 台，合计改造规模为1756t/h。
2）运营：伴随江苏徐矿2×300MW 机组烟气脱硫除尘改造BOT 项目、河南神火1×600MW 机组超低排放改造工程BOT 项目正式投产、中盐吉兰泰2×135MW 机组超低排放项目烟气脱硫除尘改造工程BOT 项目即将投产，公司运营业务保持平稳，持续为公司业绩增长提供助力。
财务费用上升明显，现金流状况有所改善：1）上半年费用率为12.32%，同比增长3.14 个百分点，其中财务费用上升明显，为0.87 亿，同比增长646.89%，主要是由于借款增加利息支出&BOT 项目投运后费用化利息增加。销售费用和管理费用分别为0.32 和0.72 亿，同比增长分别为18.62% 和18.22%。2）伴随着上半年部分BOT 项目进入投运，公司经营性净现金流有所改善，为0.49 亿，同比增长86.06%。投资活动产生的现金流为-6.25 亿，同比下降29.16%；筹资活动产生的现金流为-3.87 亿，同比下降143.24%，主要是由于今年偿付利息金额增加，融资规模与去年相比有所下降。
三期员工持股计划，高杠杆员工+期权持股充分激励：1）公司于2014、2016、2017 年分别实施三期员工持股计划，其中2014 年一期员工持股计划已经出售完毕（买入价格为14.20 元/股），二期员工持股计划于2016 年7 月18 日完成买入0.23 亿股，购买均价17.44 元/股，占公司总股本的2.15%，买入价格与当前股价接近，具备一定安全边际。三期员工持股计划分别不超过374 人、1000 人、1000 人，基本覆盖了公司员工总数1567 人的绝大部分，激励充足，将员工利益与公司成长绑定，充分释放活力的同时彰显对公司未来发展信心。由于第三期员工持股计划的1000 人中不含董、监、高，因此我们预计新的股权激励计划有望于近期出台。2）公司2014 年11 月25 日发布股票期权激励草案，并于2015 年1 月14 日向公司副总经理、董秘、总设计师、总工程师、业务骨干等合计86 人完成首期1352 万股授予，行权价复权后10.71 元。考核要求以2014 年净利润为基数，2015~2017 年净利润分别增长不低于85%、170%、270%（分别对应净利润5.01、7.31、10.01 亿元）。2017 年为激励最后一个考核期，我们认为公司有充足动力完成目标，维持业绩快速增长。
“气十条”考核年+强化环保督查+非电行业排放提标，烟气治理市场持续放量可期：1）2017 年是“气十条”的考核年，根据“气十条”的考核目标：到2017 年，全国地级及以上城市可吸入颗粒物浓度比2012 年下降10%以上，京津冀、长三角、珠三角等区域可吸入颗粒物浓度分别下降25%、20%、15%左右，其中北京市细颗粒物年均浓度控制在60 微克/立方米左右。2）截至2016 年年末，中央环保督察共受理群众举报3.3 万余件，立案处罚8500 余件、罚款4.4 亿多元，立案侦查800 余件、拘留720 人，约谈6307 人，问责6454 人。新环保部部长李干杰上任后，提出了督查、交办、巡查、约谈、专项督察等“五步法”环保督查的管理新思路，要将从严治理“散乱污”企业作为强化督查的重点内容之一，对无法升级改造达标排放的企业，2017 年9 月底前一律关闭。2017 年以来，为期一年、涉及28 个督查组、5600 人、28 个城市、25 次轮换的“2+26”城市环保督查行动被称为有史以来最大规模的环保督查行动。3）2017 年6 月，环保部发布《关于征求<钢铁烧结、球团工业大气污染物排放标准>等20 项国家污染物排放标准修改单（征求意见稿）意见的函》，在该文件中修改了钢铁、建材、有色、火电、锅炉、焦化等行业污染物排放标准和《大气污染物综合排放标准》，并对物料（含废渣）运输、装卸、储存、转移与输送，以及生产工艺过程等，全面增加无组织排放控制措施要求。我们分析认为，在“气十条”考核期限临近、环保督查力度显着加强、非电行业排放标准显着提升的趋势下，烟气治理行业需求将集中释放。
耕火电烟气治理领域，为业绩高增长夯实坚定基础：公司重视技术研发，具有自主知识产权的单塔一体化脱硫除尘深度净化技术（简称“SPC-3D”技术）可对现役机组提效改造及新建机组实现超低排放一体化解决方案，在火电脱硫脱硝除尘行业中得到市场充分认可和广泛推广。根据中电联的统计数据，2015年公司签订合同的脱硫新建机组容量为12360MW，市场排名第二；脱硫技改机组容量为33490MW，市场排名第一；累计签订的脱硫特许经营机组容量为22600KW，市场排名第二；脱销特许经营机组容量为10640KW，市场排名第三。在火电领域超净排放改造需求集中释放的形势下，领先全行业的技术和稳定的市场份额，为公司未来1-3年业绩高速增长奠定坚实基础。
开拓非电烟气治理领域，突破市值成长天花板：1）公司2017年1月4日发布公告，拟以现金1.28亿元收购博惠通80%股权。博惠通在石化行业烟气治理领域拥有成熟的技术、丰富的项目经验和客户资源。公司通过并购博惠通后进入石化烟气治理，实现业务板块的横向延伸，提升综合盈利能力。2）博惠通2015年、2016年前三季度分别实现收入7076、1812万元，净利润1287、583万元，承诺2017~2019 年分别实现净利润1700、2200、2860万元，对应2017年9.4倍PE。3）根据交易结构，博惠通将用收购款中的 0.42 亿现金（收到款项3个交易日内）在二级市场购买公司股票，2019 年完成业绩承诺后分两期解锁，股票买入+长解锁期下将实现充分利益绑定。我们分析认为，公司通过收购切入市场空间更为广阔的石化、钢铁、有色等非电烟气治理领域，有助于打破火电行业成长的天花板，市值腾飞值得期待。
盈利预测与投资评级：我们预测公司2017-2019年EPS0.94、1.12、1.36元，对应PE 20、17、14倍，维持“买入”评级。
风险提示：收购整合风险，非电领域拓展不及预期，项目回款风险。
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