纱线、网链业务双双良好发展，共促业绩表现靓丽

17H1公司实现收入54.18亿元，同比增27.25%；扣非净利3.22亿元，同比增62.92%； 净利润4.39亿元，同比增45.89%。 EPS0.48元。收入快速增长主要为纱线持续增长、 网链业务快速放量共同促进；本期会计政策变更致多个科目不可比， 从整体判断费用率下降、毛利率提升以及政府补贴增加共同贡献净利增幅高于收入。

收入增长受益于： 1）产能投放促纱线业务收入同比增10.12%，其中销量贡献主要增长。 2）网链业务拓展，上半年收入18.3亿元、同比增74.8%，收入占比自去年同期25%提升至34%。17Q1~Q2收入增速分别为30.77%、 24.75%，净利增速分别为63.26%、37%。 Q2收入增长略有放缓，主要为前端网链的棉花销售量相对减少。

棉价和订单价格稳定背景下， 纱线毛利率预计将维持稳定

17H1毛利率同比提升0.74PCT至14.04%，其中纱线、网链毛利率分别为14.79%（同比+0.81PCT）、 7.23%（ +1.09PCT）。网链业务毛利率提升主要为在棉花贸易基础上公司注重综合性配套增值服务的拓展；纱线业务毛利率提升主要为公司3月提价的作用（同比去年大约提升3~5个点），另外也有生产效率提升的贡献。

16Q1~17Q2毛利率分别为13.39% （ +0.76PCT）、13.24% （ +0.07PCT）、9.48%（ -2.08PCT）、 11.10%（ -11.22PCT）、 13.67%（ +0.29PCT）、14.32%（ +1.08PCT）。

对未来纱线业务毛利率进行分析，从影响因素变化上看，棉价和产品价格均将维持相对稳定： 1） 从棉价走势看，公司成本端影响因素相对波动不大。 16年国内棉价上涨较多、全年涨幅22.23%、 17年初以来涨幅0.70%，波动减小。 16年国际棉价CotlookA全年上涨13.87%、 17年初以来下跌0.82%，基本变化不大。内外棉价差目前在1%配额、滑准税不同情境下分别为1336元/吨、 298元/吨（ 17年初分别为1588元/吨、 325元/吨）、继续缩小。 2） 从订单价格来看， 16年棉价上涨后、向下游纱线传导主要体现在公司于17年3月进行一轮提价、涨价约个位数，而之后棉价高位企稳、 17年以来变化不大，我们预计后期向上空间也不大，公司订单价格自3月提价以来保持稳定、预计后期变化不大。

考虑到去年棉花在16Q2开始涨价、成本端逐步提升，预计17Q2及之后毛利率可能同比上会出现波动（同比去年，订单价格、成本均有上升），但环比上， Q2由于提价因素好于Q1，下半年由于订单价格和用棉成本相对稳定，预计纱线毛利率变化不大。另外，若考虑新品占比提升， 纱线毛利率可能微增。

综合来看，由于毛利率较低的网链业务增速较快、占比提升，预计总体毛利率将呈现下降趋势。

会计政策调整促费用率、营业外收入双降，定增到位促财务费用进一步减少

公司上半年期间费用率同比下降2.81PCT至6.64%（其中销售费用率、 管理费用率、财务费用率分别下降0.68PCT、 0.78PCT、 1.35PCT至2.26%、 3.34%、 1.04%）。主要影响因素包括： 1）会计政策变更、 将自2017年1月1日起与企业日常活动有关的政府补助从“营业外收入”项目重分类至“其他收益”、“营业成本”、“销售费用”、“财务费用”项目。 部分补贴自营业外收入科目调整到费用端冲减，如出疆棉运费补贴2644万元冲减销售费用、贷款贴息冲减财务费用2446万元，同时营业外收入科目同比大幅减少（从去年同期1.90亿元同比降96.24%至713万元）。 2）在营业利润项目上单独列报“其他收益”项目，本年新增其他收益1.44亿元，主要为计入当期损益的政府补助。 3）另外，定增募集资金22亿元于17.3.22到位、 减少财务费用。若按同比口径，销售费用加回补贴冲减的2644万元、财务费用加回贴息冲减的2446万元， 2017H1期间费用率为7.57%、同比下降1.88PCT；其中财务费用率下降0.90PCT。

子公司浙江华孚入选棉纱期货交割厂库，有利于行业地位、经营灵活度提升，拟更名展现战略转型决心

17.8.18公司公告，根据郑州商品交易所发布的《关于指定棉纱交割厂库及升贴水的通告》 ，公司全资子公司浙江华孚被郑州商品交易所指定为棉纱交割厂库，浙江华孚可以自2017年12月1日开始开展棉纱期货交割业务。此次入选期货交易所交割仓库， 首先有助于提升“华孚”在期货投资业内的知名度，增加华孚纱的销售渠道，增强企业在销售市场的灵活度，可实现客户自主点价交易。 其次，华孚有越南工厂，在国内外现货及期货市场存在一定差价时，较其他交割厂库更加灵活、 更有优势。最后，增强了企业的风险控制能力，把棉花期货、现货和棉纱期货现货有机结合，进行完全套期保值操作，关闭产销两头风险敞口、提高风险管控能力。

17.8.25公司公告拟更名为“华孚时尚”，展现公司向全球纺织服装产业时尚运营商的战略转型决心。公司主要通过网链业务实现像产业服务商角色的转变： 1）目前网链前端业务方面，入选棉纱交割厂库有利于公司在棉花产业链上的深度布局。公司在前端网链业务方面，将通过涉足棉花种植、加工、仓储、交易、物流等多个环节获得相应的服务费收入（加工费、仓储费、运费、金融服务等），依托行业龙头优势实现整个供应链上的业务整合和效率提高。 2）后端业务方面，公司于17年7月公告购买深圳市一处建面3331平米的房产用于建设粤港澳湾区总部基地，有利于聚集人才、提高网链投资能力、 布局粤港澳湾区产业互联网和柔性供应链， 预计后端业务将逐步推进。◆预计 1~9 月净利增 30~60%，产能持续释放及网链业务继续增长共促业绩增长受益于纱线销量增加、产品结构优化，以及前后端网链业务发展、定增降低期间费用，公司预计17年1~9月净利润增30~60%。

我们认为： 1）公司作为色纺纱双寡头之一，上半年纱线接单情况良好部分受益于行业集中度提升，下半年销售有望延续上半年的较好局面。 2）公司产能持续投放贡献增长，上半年新增产能16万锭（新疆8万锭+越南8万锭）至总产能167万锭，今年下半年在新疆还有15万锭以上可以投产、年底预计总产能到180万锭；同时公司2014年公告在阿克苏地区3年建设100万锭产能，未来产能可持续增加、贡献产量增长（预计增速在双位数） 。 3）随着产能扩大，政府补贴规模也预计相应增加。目前公司账上其他应收款中政府补助2.98亿元、预计可于2017~2018年收回，助力业绩增长。 4）公司入选棉纱交割厂库有利于行业地位提升以及经营灵活度提高，同时也有利于公司开展前端网链业务、促进网链业务发展。 5） 定增价12.62元/股（若考虑分红调整为12.57元/股）、 目前倒挂，二期持股计划

成本价8.72元/股（考虑分红）提供安全边际。考虑到财务费用下降、 毛利率提升和补贴增加在上半年贡献超预期， 长期来看未来产能持续投放提供持续增长动力，我们上调17~19年EPS至0.68/0.83/1.00元，对应17年PE16倍，维持“买入”评级。

风险提示：棉价下跌、产能建设项目推进不及预期、网链新业务推进不及预期。

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