? 事件：公司发布2021 年三季报，前三季度实现营收75.9 亿元（+18.2%），实现归母净利润10.18 亿元（+0.5%）；其中21Q3 单季度实现营收23.6 亿元（+13.2%），实现归母净利润1.9 亿元（-35.2%），Q3 利润端低于市场预期。

    　　酵母产品稳健增长，销售体系完善。1、分品类看，酵母及深加工产品、制糖产品分别实现营业收入59.6 亿元（+17.8%）、4.8 亿元（+67.8%）。受益于下游需求旺盛，YE 类产品、动物营养、微生物营养保持高增长；酵母类产品需求稳定，全球市场份额达到15%，国内市场占有率超过55%。2、分渠道看，线下、线上分别实现营业收入49.1 亿元（+19.6%）、26.2 亿元（+18.3%），在安琪官方商城、博试生等自有电商平台及第三方主流电商平台开设店铺，实现全渠道销售。

    　　3、分区域看，国内、国外营收增速分别为22.7%、10.8%，公司已构建全球化销售体系，产品销往全球155 个国家和地区。经销商开拓方面，截至2021Q3末，公司共有经销商19851 家，净增加1580 家。

    　　提价叠加成本上行，原材料成本大幅上行短期削弱盈利能力。1、公司整体毛利率29.6%,同比下降10.6pp，主要由于：1）糖蜜、化工原料、能源等价格上涨导致成本大幅上涨；2）执行新会计准则，将原计入销售费用的物流费用计入营业成本，带动销售费用率下降5.1pp 至6.2%；2、费用率方面，管理费用率、财务费用率分别为3.7%、4.4%，基本保持稳定；财务费用率0.6%，同比下降0.8pp，主要由于利息支出下降及境外公司的汇兑损失减少；费用率总体保持稳定。整体净利率13.6%，同比下降2.8pp，盈利能力短期削弱。

    　　扩建产能+提高糖蜜储存能力，长期竞争优势持续。1、公司非公开募资资金建设的6.65 万吨酵母及酵母抽提物类产能、5000 吨酶制剂产能将于2023 年落地，预计公司2025 年酵母类产品销量将超过50 万吨，仍有较大产能缺口，不断扩大酵母和酶制剂产能将为公司长期增长奠定基础。2、收购圣琪生物，将快速获得1.5 万吨酵母产能，把竞争者转变为合作者，巩固公司市场地位；同时将发挥山东玉米水解糖资源，缓解糖蜜成本上行压力。3、拟投资3188 万元建设赤峰公司4 万吨糖蜜储罐及仓储配套项目，建成后赤峰公司的糖蜜储存能力将达12万吨，可于榨季大量采购糖蜜，将对糖蜜采购价格进一步形成控制。

    　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年归母净利润分别为15.9亿元、18.6亿元、21.5 亿元，EPS 分别为1.90 元、2.23 元、2.58 元，对应动态PE 分别为26 倍、22 倍、19 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格或大幅波动；汇率或大幅波动。

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