业绩简评

    　　公司于10 月26 日发布三季报，21Q1-3 实现营收219.42 亿元，同比+16.01%；归母净利72.13 亿元，同比+0.37%；扣非归母净利68.50 亿元，同比+21.57%。其中，21Q3 实现营收63.99 亿元，同比+16.66%；归母净利15.51 亿元，同比-13.1%；扣非归母净利16.82 亿元，同比+22.95%。

    　　经营分析

    　　收入符合预期，高端产品加速放量。21Q3 营收同比+16.66%，符合预期。

    　　21Q3 销售收现同比+40.63%，渠道打款积极性较高，回款表现靓眼。分产品看，预计21Q3 梦6+同比增长约50%，水晶梦恢复性增长约10%，梦系列占比近40%；天之蓝由于7 月份改革换包装，预计下滑约5%，海之蓝恢复增长约15%；双沟预计同增约40%。高端梦系列产品占比持续提升，渠道库存处于较低水平，经销商利润向好。

    　　产品结构推动毛利率上行，净利受短期非经损益扰动较大。受益于高端产品占比提升，21Q3 毛利率同增2.98pct 至76.15%。费用端，销售费率/管理费率同比-4.49pct/-1.56pct，营业税金及附加占比+5.72pct。此外，21Q3 公允价值变动收益-3.7 亿元（去年同期+3.3 亿元），导致净利率下滑8.30pct，但扣非归母净利率仍上升1.34pct 至26.29%。21Q3 公允价值变动收益主要系中银证券股价影响，建议核心关注主营利润改善。

    　　全年股权激励目标有望超预期实现，静待明年改革加速。1）产品改革层面，公司推进“洋河+双沟”双品牌战略，重视高端酒布局。公司核心大单品梦6+已站稳脚跟，高增长势能可期。当前批价650 元左右，渠道积极性较高；水晶梦基本完成换代，明年有望迈入加速放量阶段；海、天逐步改革夯实渠道基础，有望实现恢复性增长；双沟加速铺货，将成新一增长极。

    　　2）机制层面，公司股权激励落地，核心管理团队理顺到位，新模式推力下渠道利润提升，经销商出清优化促进市场秩序改善，静候改革红利释放。

    　　投资建议

    　　受非经营性损益影响，我们对21-23 年归母净利润分别下调10%/9%/7%。

    　　预计21-23 年营收同比+16%/24%/20%，归母净利同比+0%/28%/25%，EPS 为4.97/6.38/7.99 元，PE 分别为36/28/23X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　疫情反复风险，区域市场竞争加剧风险，宏观经济风险，食品安全问题。

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