三季度收入稳步增长，利润端同增30%。公司2021 年前三季度实现总营收30.12 亿元（YOY+31.48%），归母净利3.64 亿元（YOY+27.82%），扣非净利3.56 亿元（ YOY+23.63%） ； 单三季度收入10.95 亿元（YOY+20.71%），归母净利1.38 亿元（YOY+30.09%），归母扣非净利1.36 亿元（YOY+28.64%）。单三季度毛利率同增1.61pcts 至66.10%，销售费用率同增1.73pcts 至41.56%，管理费用率同期持平为4.51%，研发费用率同降0.48pcts 至1.93%，归母净利率同增0.91pcts 至12.63%；前三季度归母净利率同降0.35pcts 至12.09%。营运能力上，应收账款相较2020 年末下降28.71%至2.03 亿元，线下渠道调整经销商库存结构效果显著。

    线上渠道高歌猛进，线下渠道持续优化。分渠道来看：1）线上渠道：前三季度收入同增74.25%至24.57 亿元，在整体营收中占比增至81.85%。其中，天猫、抖音快速增长。据天猫数据，珀莱雅双11 预售开启4 小时即破亿，超去年首日GMV。7 月23 日-29 日公司联合抖音打造“珀莱雅抖音超品日”，整体活动GMV 达6000 万元。据果集数据，上半年珀莱雅在抖音销售额达3.14 亿元，在护肤类目排名第二，平均客单价达167 元；2）线下渠道：前三季度收入同降37.83%至5.45 亿元，占比18.15%，公司持续优化线下渠道产品结构，不断提升网点质量，加强线下经销体系管控。

    大单品强力推动业绩增长，彩妆产品蓄势待发。分品类来看，1）护肤类（含洁肤）：前三季度营收25.8 亿元，同比增长约30%，单三季度营收9.5 亿元，同比增长23.6%，平均售价持续提高至32.29 元/支，环比增长16.99%。

    大单品策略成效显著，根据销量测算大单品营收占比珀莱雅主品牌约20%，精华、眼霜等高毛利品类销量快速增长，带动整体毛利提升。目前公司大单品已涵盖精华、面霜、眼霜、粉底液、面膜等多个品类；2）彩妆类：前三季度营收4.1 亿元，同比增长50.9%，单三季度营收1.35 亿元，同比增长2.3%，平均售价38.58 元/支，环比增长1.79%。“彩棠”品牌持续打磨产品力，围绕修容、粉底、腮红等底妆品类持续蓄力。

    投资建议。公司践行长线大单品策略，主品牌形象持续升级，多品牌矩阵活力焕发，伴随前中后台组织协同、高效的渠道运营策略能力，有望打造新一代国货化妆品集团。基于公司2021 三季报表现，我们维持预测2021-2023 年收入46.34/57.91/73.46 亿元，归母净利润5.83/7.31/9.36 亿元，对应 EPS 为2.90/3.63/4.66 元，公司当前市值385 亿元，对应 2022 年 PE 为53 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：新品推广不达预期；行业竞争加剧；获客成本上升。

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