华兰生物 2017 前 3 季度收入同比增长 18.5%， 净利润和扣非净利润分别同比增长 1.9%和 7.8%；EPS 0.67 元，基本符合预期。单季度来看，第 3 季度收入同比增长 18.9%， 但净利润同比下降 6.7%， 主要原因是销售费率大幅上升：第 3 季度销售费率同比上升了 9.1 个百分点， 其中， 我们估计血液制品增加销售人员贡献了 2 个百分点左右， 而疫苗销售模式转变贡献了 7.1 个百分点左右。同时公司公告年报净利润增速-5%~15%。

第 3 季度血制品收入端环比 2 季度有所好转。我们估计第 3 季度血制品收入5.2 亿元（我们测算同比增长个位数），已经好于 2 季度的 4.7 亿元，接近 1季度的 5.4 亿元，显示了血制品在收入端有一定程度的恢复。从母公司来看，第 3 季度收入 4.1 亿元，同比增长 23.1%，扣除投资收益之后，第 3 季度净利润同比增长 16%，都还较为靓丽。母公司第 3 季度毛利率同比略降 0.5 个百分点，表明母公司的血制品价格同比并没有太多变化；第 3 季度销售费率同比上升 3.6 个百分点，则是由于公司今年加大血制品推广，现有销售人员170 多位。 另外，我们估算，重庆子公司第 3 季度的收入增长情况应该差于母公司，表明今年血制品的滞销还是主要在重庆子公司。我们估计第 3 季度白蛋白增长 20%左右，但静丙基本同比持平，八因子继续快速增长，凝血酶原复合物增长一般。母公司应收账款相对 2 季度末增加了 1.1 亿元，仍然是今年账期放宽的原因，存货相对 2 季度末基本没变化，表明第 3 季度的血制品滞销情况已经有所好转，没有继续恶化。

我们估计疫苗第 3 季度收入 1.3 亿元左右，同比大幅增长，主要是提价因素，以及销量的恢复； 由于疫苗第 3 季度的销售费用也同比大幅增加了 5100 万元左右，因此，疫苗对净利润的贡献并不大。

整体而言，第 3 季度的数据显示血制品行业已经处于一个相对稳定的态势，没有继续恶化。白蛋白和静丙的价格可能仍然有一定压力，尚需观察。

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