一、事件：公司发布 2017 年三季报

2017 年 1-9 月，公司实现销售收入 5.18 亿元，同比增长 25.08%；实现归属母公司净利润 5,605.6 万元，同比增长 9.64%； 扣非后归属母公司净利润 4,819.8 万元元，同比增长 2.14%，略低于预期。2017 年公司 Q3 单季度实现销售收入 1.95 亿元，同比增长 33.78%；实现归属母公司净利润 1,776.4 亿元，同比增长-18.15%。

二、我们的观点：

1、血透产品线持续高速增长，监护仪产品线面临销售压力

2017 年 1-9 月，公司收入端表现稳定，实现销售收入 5.18 亿元，同比增长 25.08%；其中第三季度收入达到 1.95 亿元，同比增长 33.78%，增速好过 2017 年半年报。但公司利润端增速明显下滑，1-9 月实现归母净利润 5,605.6 万元，同比增长 9.64%；第三季度归母净利润为 1,776.3 万元，出现了负增长，同比为-18.15%。

收入端的高速增长主要是在血透产品线的带动下， 公司半年报血透产品占比营收接近 70%。我们估计，公司前三季度血透产品线销售增速在35%-40%之间，是稳定公司业绩的重要动力。

公司另一主营产品（占收入的 30%左右） 的监护仪产品线， 受到国内市场变化影响，销量下滑，导致该产品的销售收入出现负增长。由于监护产品毛利率在 47%左右，而血透产品线的综合毛利率只有 35%左右，因此公司的利润在第三季度出现了一定程度的下滑。我们判断，公司在四季度监护仪销售压力较小，同时血透产品线占比越来越高，并能够维持 40%左右的高速增长，公司四季度业绩有望迎来加速增长。

2、费用率逐年下降，但产品结构变化导致毛利率和净利率略有下降。

2017 年 1-9 月，公司毛利率和净利率分别为 38.0%和 13.0%，由于血透产品的占比逐渐提高，导致公司毛利率水平和净利率略有下降。

在费用方面公司有效的控制了销售费用和管理费用的增长。销售费用和管理费用分别为 7,463.9 万元和 4,794.7 万元，同比分别增长 30.1%和11.8%，低于 2016 年全年 35.2%和 29.4%的增长。正是有效的费用管理，近年来公司的销售费用率和管理费用率均保持下降趋势，报告期内公司的销售费用率和管理费用率分别为 14.4%和 9.3%，比 2016 年全年低 0.9 个百分点和 1.0 个百分点

三、盈利预测与投资建议：

我们预计 2017-2019 年公司销售收入为 7.85 亿元、10.30 亿元和 13.42 亿元，同比增长为32.1%、31.2%、30.3%；归属母公司净利润为 8,465.4 万元、11,671.4 万元和 15,537.9 万元，同比增长为 26.1%、37.9%、33.1%；对应摊薄 EPS 分别为 0.58 元、0.80 元和 1.06 元；对应 PE为 48.08、34.87 和 26.19。我们认为，公司血液透析全产业链布局清晰，上游产品生产、中游渠道覆盖、下游医疗服务掌控患者，在血透市场爆发中公司发展空间广阔。因此，我们持续推荐，维持“增持”评级。

四、风险提示：

肾病医疗服务开展低于预期；血透耗材产能扩建低于预期；监护仪海外市场受到政策、汇率等因素影响。

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