收入、净利润均三位数增长，业绩表现继续靓丽
17年1~9月公司实现收入13.79亿元、同比增101.91%，归母净利润2.02 亿元，同比增124.25%，扣非净利润2.09亿元、同比增138.42%，EPS0.61 元，业绩增长超预期。收入增长由主品牌销售增长和收购标的并表与拓展共同贡献；净利增幅较大，在收入增长贡献之外，还受益于并表促规模效应凸显费用率下降以及去年基数较低所致。
16Q1~17Q3单季度收入分别增0.64%、17.99%、34.08%、73.38%、88.37%、100.63%、111.48%，归母净利润分别-29.42%、-22.66%、+5.78%、+96.77%、+153.15%、+149.79%、+92.53%。
单季收入增速持续提升，主要受益于主品牌和并表双重因素贡献。1） 主品牌销售自16Q4回暖，17年以来单季收入增长持续提速，其中Q3业绩提速更多受益于主品牌收入增长提速至45%。2）16年以来新收购品牌持续并表、对业绩带来增厚作用：Ed Hardy自16年5月开始并表（65%股权于16 年5月、二次收购15%股权于8月并表），百秋75%股权16年9月并表，IRO 自17年4月开始并表，VT于17年9月并表（暂无收入），其中ED HARDY 和IRO体量较大、在中报和三季报的并表效应比较明显。 利润方面，Q3归母净利润增长放缓至100%以下，一方面因并表的低基数效应逐步减弱，另一方面因IRO于4月并表、少数股东损益Q3增加较多。
主品牌Q3收入增长提速、单店表现突出，收购品牌拓展中
对收入进行拆分，主品牌和收购品牌（并表+拓展）共同贡献收入增长： 主品牌歌力思收入6.47亿元、同比增24.63%。店铺数量较年初341家降14家至327家；在外延下降4.11%背景下单店效益表现突出，预计同店在25%左右。其中，Q1~Q3主品牌单季收入分别增13.85%/14.13%/44.93%， Q3增长明显提速且超预期，对业绩增长贡献较大。 收购品牌陆续拓展。1）LAUREL新开12家店铺至29家（直营23家、加盟6家），收入6355万元，计划17年实现盈亏平衡。2）Ed Hardy（16 年5月开始并表，目前持股80%，还有10%股权收购进展中）店铺新增21家至137家（其中副牌大约20多家），1~9月贡献并表收入3.14亿元、较16年5~9月增130.91%，其中Q3单季收入同比增36.55%，相比1-9月收入同比增幅20%以上、Q3单季收入增长也有提升；1~9月同店预计增近10%。3）IRO （17年4月开始并表）贡献并表收入2.67亿元，目前总店数29家，17年以来新开8家。4）百秋电商并表净利润预计2000多万元。5）VIVIENNE TAM75% 股权于9月完成过户，预计年末于北京开设国内第一家店铺、将开始贡献业绩。
费用率下降、规模及协同效应体现
毛利率：1~9月毛利率增0.99PCT至69.77%，主营业务毛利率下降1.01PCT致70.88%。其中主品牌歌力思、LAUREL、Ed Hardy、IRO毛利率分别为72.49%（+1.32PCT）、81.59%（-7.30PCT）、71.43%（-1.50PCT）、63.76%。
16Q1-17Q3总体毛利率分别为68.32%（+2.19PCT）、70.41%（-1.94PCT）、67.82%（+1.62PCT）、69.23% （+2.82PCT）、72.70%（+4.38PCT）、71.70%（+1.29PCT）、66.71%（-1.11PCT）。
费用率：期间费用率降3.71PCT 至43.29%。其中，销售费用率降4.76PCT 至29.19%，规模效应及多品牌共同发展的协同效应初步体现；管理费用率增1.17PCT 至15.59%，主要为设计研发投入、股份支付摊销增加以及并表因素影响所致；财务费用率降0.11PCT 至-1.49%。
17Q1~Q3 单季度费用率同比分别-4.77/-1.63/-4.43PCT。新收购标的唐利国际、百秋、IRO 等陆续并表，规模效应逐步体现，16Q2 以来销售费用率持续下降；管理费用率17Q1 下降2.97PCT、17Q2 和Q3 分别上升3.02、2.18PCT，系并表和设计研发及股份支付费用增加所致；财务费用率17Q1 上升、Q2 和Q3 下降。
其他财务指标：1）17 年9 月末存货较年初增44.04%至3.95 亿元，主要为备货增加及并表所致。存货/收入为28.62%，存货周转率为1.25、较去年同期0.99 有所提升。
2）应收账款较年初增38.09%至2.95 亿元，应收账款周转率为5.43、较去年同期5.90 变化不大。
3）资产减值损失同比增加97.38%至4070 万元，主要为存货库龄增加以及标的并表（主要是唐利国际存货）、相应按其计提政策计提增加所致。
4）投资收益同比降364.99%至-870 万元。
5）经营活动现金流量净额同比增89.33%至2.61 亿元，主要为经营利润增加以及并表因素贡献。 ◆主品牌单店突出+收购品牌拓展中，高级时装集团羽翼渐丰，维持“买入”评级我们认为：1）主品牌16Q4 以来回暖态势持续，收入增速自16 年前三季度的-8.55%于16Q4 开始转正、17 年Q1 以来双位数增长，且1~9 月增速提升至24.63%。在外延贡献不大情况下主要受益于同店增长，高端女装消费旺盛背景下公司前期对产品、设计、服务多方面进行的调整开始显效，1~9 月预计主品牌同店增速在25%左右。2）并表效应方面，由于并表持续推进、其中体量较大的ED HARDY 和IRO 分别于16.5 和17.4 并表，对17 年前三季度的业绩增长影响较大，预计到17Q4 并表效应逐步减弱。18 年一季度IRO 仍有并表影响，以及后续收购的ED HARDY10%股权预计18 年并表、对净利润端也有一定贡献。VT 由于国内尚无基础、无并表贡献。3）收购品牌未来增长方面，新收购品牌中ED HARDY 持续快速增长、副牌X9 月正式推出、表现较好贡献未来新增长点， LAUREL、IRO 和VT 国内开店稳步推进中、外延空间大。5）多品牌运作的规模效应和协同效应开始体现，销售费用率持续下降，同时渠道议价能力提升。6）17 年1 月推出的第二期限制性股票激励计划目标为17~18 年扣非净利增速较16 年不低于35%、45%，对应17 年扣非净利目标为2.52 亿元、预计完成难度不大。7）账上现金7.10 亿， 募集不超6.07 亿元可转债尚需证监会核准。 我们长期看好公司从单一高端女装品牌向多品类多品牌多风格的高级时装集团战略推进，短期高端消费旺盛背景下公司三季报超预期，在主品牌同店表现突出、收购品牌持续拓展背景下，略上调17~19 年EPS 至0.84/1.08/1.32 元，对应17 年PE30 倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端消费疲软、新进品牌增长不及预期、并购整合不当。
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