事件

    近期，公司对外投资频繁，其中：1）2021 年11 月16 日，子公司中华香港出资1000 万港元收购恒天商业40%股权，布局海外HNB 渠道；2）2021 年11 月23 日，全资子公司参与设立的产业基金济南睿德出资1059 万元投资云烁科技51%股权，布局雾化烟油；3）2022 年1 月6 日，子公司劲嘉新产业科技以1575 万元增资长宜科技（持股35%）、布局HNB 香精；4）2022 年1 月10日，子公司劲嘉新产业科技以2380 万元增资佳聚电子（持股40%），布局HNB 本草烟弹等。

    简评

    烟标龙头蓄力新型烟草，现已实现从香精香料-配套材料-烟具-品牌-渠道布局。公司作为烟标和大包装头部企业之一，早在2014年就开始积极投入新型烟草产品研发，通过与中烟深度合作，HNB 和雾化电子烟双管齐下，目前在新型烟草领域，除薄片和烟碱之外，公司均有所布局。其中1）生产端：①布局香精香料领域（云烁科技、长宜科技-HNB）；②HNB 配套材料（长宜科技）；③HNB 本草烟弹（佳聚电子）；④雾化/HNB 烟具（劲嘉科技、嘉玉科技、佳聚电子）；2）品牌端：因味科技旗下电子雾化设备自有品牌Foogo；3）销售端：云普星河和恒天商业。公司目前对于新型烟草产品布局进一步完善，实现各个产业链环节的战略协同，随着国内监管政策逐步明朗、新型烟草业务将为公司带来新的增长点。

    加速探索HNB 领域，深化香精香料布局以及产业延伸至本草烟弹。公司于2022 年1 月6 日和1 月10 日相继向长宜科技和佳聚电子增资。其中1）长宜科技：主要产品为HNB 加热卷烟用香精香料、HNB 加热卷烟配套新材料（包括降温段材料），在其业务体系内具备良好的销售渠道和存量业务，目前已与部分省中烟公司建立良好的合作关系；2）佳聚电子：深耕HNB 本草领域（烟弹+烟具），并已经实现研发-生产-品牌-销售全覆盖，产品销往中国大陆、马来西亚等国家或地区，进一步延展公司在HNB 本草领域的布局。

    招投标推进下、烟标主业预期逐步好转，酒盒品类扩张有望带来新的业绩增量。公司21 年前三季度烟标主业收入为17.14 亿元、同比去年的18.05 亿元略有下降，主要受部分区域市场份额调整的阶段性影响，叠加旧产品降价等因素。公司在原材料和供应链端布局以稳定纸张等原材料成本，如在青岛菏泽新建新材料基地、持续对中丰田的业务进行延伸拓展；通过扩大供应链规模，有效稳定纸张等原材料价格波动对公司成本端的影响。

    且2022 年全面招标即将开启，伴随后续招投标顺利推进以及成本端控制，烟标主业有望实现好转。而另一大主要业务，彩盒2021Q1-3 收入为7.88 亿元（+13.77%），其中精品烟盒、3C产品包装、酒盒分别为56.3%/29.4%/10.2%。

    其中酒盒实现营收0.8 亿元（+92.5%），主要是来自于公司与五粮液合资成立的嘉美包装、全资子公司遵义智能包装。后续随着酒盒品类扩张，有望在彩盒领域带来新的业绩增量。

    股权激励目标为21-23 年业绩CAGR23%，彰显长期发展信心。根据公司2021 年9 月股权激励方案，设定的公司业绩指标为以2020 年度归母净利润为基数，2021-2023 年业绩增长率分别不低于22%、50%和85%，对应2021-2023 年归母净利润考核要求分别为不低于10.05/12.36/15.24 亿元，对应21-23CAGR 为23.1%，彰显出公司快速发展信心。

    投资建议：随着烟标主业好转以及新型烟草业务加速布局，预计劲嘉股份2021-2023 年营业收入分别为49.5、59.9、70.5 亿元，同比增长18.0%、21.2%、17.6%；归母净利润分别为10.2、12.3、14.6 亿元，同比增长23.9%、20.1%、19.1%，对应PE 为23x、19x、16x，维持“买入”评级。

    风险因素：行业竞争加剧；国内新型烟草政策推进仍存不确定性；原材料价格大幅波动等。

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