口蹄疫市场苗领导者,享市场扩容红利。 口蹄疫疫苗是目前国内动物疫苗最大单品, 据草根调研 , 我们预计 2017 年口蹄疫市场苗市场容量约 18 亿,渗透率约 15-20%。 公司是口蹄疫市场苗领导者,根据我们草根调研, 16 年公司口蹄疫市场苗销量约 10 亿元,市占率约 60%, 我们认为公司口蹄疫产品仍有较大的成长空间:1、养殖规模化加速提升,口蹄疫市场苗需求持续增长。

1)养殖规模化加速提升。我国养猪产业主体为金字塔结构,行业集中度低, 根据我们草根调研, 预计 17 年前十大养殖集团市占率不到 10%。养殖企业看中抢占份额机会快速扩张,中小散户因周期波动及机会成本提升逐步退出,养殖规模化正加速提升。以龙头牧原股份为代表的规模化企业,预计 18-20 年出栏量持续高增长。

2)口蹄疫市场苗需求持续增长,竞争格局稳定,公司充分受益。口蹄疫市场苗较招采苗价格高,品质好,目前主要客户为规模化养殖企业。随着规模化企业扩张,总需求伴随增长,根据我们测算, 5000 头以上规模养殖场使用口蹄疫市场苗的潜在市场规模达 42 亿元。另一方面,口蹄疫市场竞争格局稳定,具有牌照壁垒和高技术要求, 目前国内具有生产资质的企业仅有 7 家, 公司作为领导者,生产工艺持续领先,市占率多年来维持约 60%份额。同时疫苗产品占养殖总成本低,而一旦发生问题养殖户损失巨大,因此客户对产品要求品质优先,价格敏感度相对较低,具有一定粘性。我们预计公司在规模化客户中市占率能够稳定,充分受益下游客户扩张。2、 深耕渠道,因地制宜,持续开拓市场。 公司销售模式多为经销商代理。 16 年起公司因地制宜,不断加强渠道管理, 提升开拓市场和服务客户能力。 16 年起将广西等部分市场调整为自营市场,对当地终端客户进行直接销售,深入挖掘当地的成长性; 17 年公司采取包括:协助一级经销商发展二级代理商;引入经销商竞争机制;提高客户信息管理等方式加强开拓市场。 口蹄疫市场苗市场的增长需要企业自行开拓,公司市场化的销售模式占得先机,有望在市场扩容中持续稳定甚至扩大市场份额。

产品梯次形成,奠定持续增长基础: 1)圆环疫苗: 根据草根调研,我们预计 16年圆环国内市场约 15亿,渗透率约 20,%,每年仍以 15―20%增速扩容。公司 2015 年 9 月公司获得圆环疫苗生产批文。通过推广试验,得到客户认可, 2017 年圆环疫苗进入快速放量期,预计 17 年收入超 1 亿元,持续放量可期。 2)牛二联: 根据公司公告, 牛二联是国内首个产品,目前正在逐步推广,为未来发展奠定基础; 3)布病: 布病 2017 年纳入招采,公司新建的布病生产车间有望逐步投产,贡献业绩新增量!

收购辽宁益康,内生外延双轮驱动: 2017 年公司成功竞拍辽宁益康,一方面丰富了公司的产品种类,获得禽流感生产资质;另一方面公司的工艺可用于辽宁益康产品质量提升、渠道资源可与辽宁益康共享,有望推动辽宁益康产品质量提升、收入快速增长。 动保行业处于加速集中期,公司内生外延双轮驱动,竞争力强,持续高增长可期。

投资建议: 我们预计公司 2017 年-2019 年净利润分别为 8.69 亿元、11.38 亿元、 14.73 亿元,对应 EPS 分别为 0.97/1.27/1.64 元/股,维持买入-A 投资评级, 6 个月目标价 40 元。

风险提示: 新品上市不及预期、下游客户开发不及预期、辽宁益康并表时间不达预期。

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