公司发布2021 年年报：1）2021 年：全年实现营收86.35 亿元/+20.76%（较2019 年下滑-38.55%），主要系疫情有所好转，整合营销、酒店和景区业务均有所恢复，归母净利润0.21 亿元/+109.15%（高于业绩预告中的0.15 亿元），扣非归母净亏损1.15 亿元（与此前的业绩预告基本一致），减亏2.8 亿元；2）2021Q4：营业收入24.05 亿元/-3.95%，归母净亏损0.16 亿元/+84.59%，扣非归母净亏损1.10 亿元/- 3.50%。

    　　周边游带动古北水镇业绩显著向好。1）乌镇景区：实现营收17.58亿元/+121.25%，净利润0.58 亿元/-57.03%，接待游客368.73 万人次/+22.10%，其中，东栅接待游客126.53 万人次/+ 32.28%，西栅接待游客242.20 万人次/+ 17.38%。剔除政府补贴及房产业务影响，景区经营收入同比增长13.65%，净利润较 2020 年减亏0.6亿元；2）古北水镇：实现营业收入7.68 亿元/+34.32%，净利润0.55亿元/+132.16%扭亏为盈，全年接待游客152.01 万人次/+30.43%；3）濮院景区：预计2022 年试营业。

    　　整合营销业务强势复苏，景区&酒店产品逐步修复。分业务看：①IT产品销售与技术服务：营收41.34 亿元/-0.07%，净利润2932 万元/-32.3%。②整合营销业务：营收17.32 亿元/+47.48%，净利润4371.78 万元/+3430.07%。③酒店业务：山水酒店实现营业收入3.88 亿元/+11.84%，净利润-5412.81 万元，较2020 年减亏1,167 万元。④景区相关业务：景区经营业务营收8.64 亿元/+13.74%，毛利率71.26%/-0.99pct；房屋销售营收8.62 亿元/+18127.06%，毛利率-4.90%/-74.20pct；旅游产品服务营收5.04 亿元/-15.42%，毛利率22.45%/+8.33pct；房屋租赁营收1.90 亿元/+5.57%，毛利率67.22%/+4.56pct。

    　　精细化成本管控取得成效，2021 年整体费用率下滑明显。整体费用率19.45%/-3.72pct。其中销售费用率9.51%/-2.79pct，管理费用率7.59%/-1.18pct ， 研发费用率0.11%/-0.06pct ， 财务费用率2.25%/+0.31pct，主要系银行借款增加及执行新租赁准则所致；经营活动产生净现金流9.05 亿元/+48.42%，主要系公司各板块业务逐渐恢复，房产销售受限货币资金在本年度解限以及执行新租赁准则所致。

    　　2022 年继续推进“旅游+”业务，积极争取项目机会及业务合作，加快培育新增长点。2021 年公司战略投资普德赋上海“光明之城”

    　　沉浸式演艺项目，首次与国际知名IP 团队合作打造国内顶级演艺项目，计划2022 年试运营；智慧文旅继续拓展业务区域，2021 年公司中标北京文旅入境游产品研发与推广旅游服务采购项目、北京市扩大文化旅游夜间消费项目、吉林市全域智慧旅游项目等；作为受托方为重庆南川东街、山东莒国古城等项目提供运营管理服务，为进一步扩大公司文旅服务业务辐射范围奠定基础。

    　　投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价14.06 元。我们预计公司2022~23 年的收入增速分别为+14.1%/+24.1%，归母净利润2.33/5.09 亿元，给予2023 年业绩20 倍PE，对应目标价14.06 元。

    　　风险提示：新冠疫情影响超预期，新项目开业进展不及预期等

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