公司四季度业绩表现略低于预期。公司2021 年实现收入21.64 亿元，同比增长22%，实现归母净利润6.65 亿元，同比增长22%；其中第四季度实现收入6.30 亿元，同比增长6%，实现归母净利润2.14 亿元，同比增长2.63%。公司拟现金分红4.26 亿元，分红率64%，对应股息率4.6%。

    多元化渠道布局，双品牌运营策略。（1）集成灶领跑厨电行业增长。奥维云网全渠道推总数据显示：2021 年传统厨电（烟灶消）市场整体规模5153万台、564 亿元，零售量同比下滑9%，零售额同比增长2%。2021 年集成灶市场规模304 万台、256 亿元，零售量同比增长28%，零售额同比增长41%。集成灶产品销量渗透率已从2016 年的3%上升到2021 年的12.4%。

    2022 年随着房地产长效机制不断完善，因城施策效果不断显现，房地产市场有望平稳健康发展，将有助于集成灶行业的发展。（2）多元化渠道布局。公司2021 年巩固线上渠道发展，除了在传统电商渠道开设旗舰店委托专业代运营公司运营外，开设官方商城、抖音专卖店，同时向线下经销商开放网络经销权限，产品方面提供线上专供款支持，21 年电商渠道取得翻番增长。线下渠道21 年新增一级经销商300 多家，新增终端门店380 个，推出旗舰版、标准版、卖场版三种终端形象；新兴渠道持续进驻建材、家电KA卖场合计2500 多个，家装渠道与业内知名家装公司达成合作。精装修工程业务方面，公司与四川新希望集团、中建一局集团、国瑞置业等十多家房地产企业建立了合作关系，21 年签署并实施安装了10 多个精装工程项目。此外公司去年在一二线城市社区店开设80 多个。（3）双品牌运营。2021 年天牛品牌新增一级经销商68 家，新开设终端门店55 个，累计签约300 家，累计已开门店达150 个。此外公司去年在天猫平台开设天牛品牌官方旗舰店，加大天牛品牌宣传工作，冠名高铁专列5 辆，并在2000 多列高铁专列车厢投放电视广告，在百度等互联网新媒体投入大量宣传广告，通过线上线下助力品牌知名度的迅速提升。

    原材料价格上涨，公司盈利能力承压。公司2021 年毛利率51.69%，相较去年同期下滑1 个pcts，其中四季度毛利率同比下滑4.6 个pcts 至50.79%，主要是成本端原材料价格大幅上涨所致。公司去年销售费用率基本保持平稳， 其中管理费用率、研发费用率和财务费用率分别变动-0.2/+0.1/+0.55 个pct，单四季度销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别变动-1/-0.03/+0.1/+0.9 个pcts。此外，公司21 年投资收益3231 万元，综合带来公司净利率保持平稳30.7%。资产负债表方面，公司存货1.2 亿元同比大幅增长55%，预计跟原材料备货和线上销售占比提高有关；合同负债1.29 亿元，同比下降10%。

    维持“强烈推荐-A”投资评级。我们预计公司2022-2024 年收入分别为26/30/34 亿元，归母净利润分别为7.6/8.8/10.0 亿元，对应市盈率12/11/9倍，考虑到2022 年地产稳增长政策发力，集成灶行业渗透率提升+均价上行支持景气度，美大行业龙头渠道和品牌优势明显，维持“强烈推荐-A”投资评级。

    风险提示：市场景气下行、市场竞争加剧、原材料成本大幅上涨。

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