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    云图控股发布2021 年年度报告，公司2021 年实现营收入148.98 亿元，同比增长62.74%；归母净利润12.32 亿元，同比增长147.06%。其中，Q4 实现营收48.06 亿元，同比增长104.47%，环比增长19.91%；归母净利润4.51 亿元，同比增长252.36%，环比增长19.63%。2022 年Q1 预计实现归母净利润4.50-4.80 亿元，同比增长149.15-165.76%。主要系复合肥产品销量同比增加，联碱产品和磷化工景气度向上。

    点评：

    联碱法纯碱盈利显著。公司拥有联碱法产能60 万吨，纯碱和氯化铵各60万吨，上游配套合成氨。目前，华东重碱价格从年初的2700 元/吨上涨至2850 元/吨。竣工周期叠加光伏周期有望拉动纯碱需求，2021 年平板玻璃累计产量101664.70 万重量箱，同比增长8.40%，创下历史最高水平。疫情虽然压制短期竣工需求，但随着地产和基建需求的复苏，同时光伏玻璃新增边际需求，光伏新增产能释放将进一步加大纯碱需求推动价格上涨。联碱法联产60 万吨氯化铵，氯化铵价格已从年初1100 元/吨已经上涨至1580 元/吨，氯化铵配套为复合肥生产提供氮肥。目前联碱法双吨价格已经超过4430 元/吨，双吨利润进一步提升，纯碱和氯化铵景气有望持续贡献利润。

    新项目持续上马，打开未来成长空间。公司于1 月14 日公布了用于“磷矿资源综合利用生产新能源材料与缓控释复合肥联动生产项目”（35 万吨磷酸铁及配套项目）的25 亿元定增预案。同时配套复合肥生产，利用副产低品位磷酸、余热等生产复合肥，考虑不同纯度磷酸的梯级利用问题，有望实现化学资源和能源的充分利用。同时，在新能源领域需求带动下，加大磷酸铁及配套产能的局部，有利于打开公司长期成长空间。

    上调盈利预测，维持“买入”评级。公司主营产品复合肥、联碱和磷化工持续景气，我们上调盈利预测，预计公司22-23 年实现归母净利润为15.26/17.10 亿（原为9.44/11.50 亿元），新增2024 年归母净利润18.76 亿元，对应PE 分别为10X/9X/8X，维持“买入”评级。

    风险提示：产品价格下跌；新项目不及预期；需求下滑风险。

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