业绩回顾

    　　2021 年业绩符合我们预期，1Q22 业绩低于我们预期公司公布2021 年报及1Q22 季报。21 年方面，公司营收8.21 亿元，同比增加1.6%；归母净利润1.63 亿元，对应每股盈利0.98 元，同比减少25.9%，符合我们预期。1Q22 方面：收入1.35 亿元，同比减少33.6%，环比减少45.2%；归母净利润0.17 亿元，同比减少76.3%，环比减少16.0%。受一季度长春、上海等地疫情影响，下游需求萎缩严重，1Q22 业绩低于我们预期。

    　　发展趋势

    　　原材料涨价盈利能力承压，看好外部因素扰动消退下盈利能力回升。2021年公司受上游原材料涨价及疫情影响较大。上游原材料涨价，直接材料中皮料21 年金额较上年提升18.9%，叠加委外加工制造费用上涨公司真皮产品毛利率降至44.57%，较上年减少7.79ppt；受行业缺芯影响，公司核心客户一汽大众产量下滑明显（据乘联会数据，同比-17%），公司营收实现逆势增长，彰显客户开拓及新订单获取能力。我们认为，外部因素扰动有望逐步消退，公司盈利能力有望实现触底反弹。

    　　研发投入确保产品竞争力，股份回购彰显信心。2021 年公司研发费用8611万元，同比增长23.1%，研发费率达到10.5%。得益于长期研发投入，公司品类扩张进展喜人，新产品水性超纤于2021 年实现量产。新项目获取方面，据公司公告公司超纤产品收到某知名品牌主机厂定点题名信，公司预计于2023 年开始量产，生命周期总金额约为人民币3 亿元。同时，公司拟使用自有资金或自筹资金以不超过30 元/股的价格回购1-2 亿元股份。我们认为，股份回购与水性超纤持续放量有望为公司股价提供短期与长期支撑。

    　　汽车座椅皮革行业真皮需求稳定，水性超纤市场广阔。我们认为，消费升级叠加豪华车配置下沉，汽车座椅皮革行业真皮需求稳定；公司新产品水性超纤作为第三代人造革产品有望凭借其优良性能与环保属性实现对第一、第二代产品替代。根据我们测算，中国汽车座椅真皮及人造革市场规模短期有望突破200 亿元，行业扩容有望带动公司盈利中枢上移。

    　　盈利预测与估值

    　　由于原材料涨价及疫情影响，我们下调22 年净利润11.8%至1.86 亿元，我们预测超纤毛利率有望提高，上调23 年净利润1.6%至2.64 亿元。当前股价对应22/23 年17.9/12.6 倍市盈率。我们认为超纤产品的毛利率与销量有望持续提升，外部扰动影响有望消退。维持跑赢行业评级和30.00 元目标价，对应26.8/19.0 倍22/23 年市盈率，较当前股价有50.4%的上行空间。

    　　风险

    　　高端车型渗透率不及预期，公司新业务增长不及预期，汽车行业产销量不及预期，原材料价格上涨。

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