江苏租赁发布2021 年报及2022 年一季报，2021 年公司分别实现营业收入和归母净利润39.41 和20.72 亿元，同比分别+5.0%和+10.4%，ROE 同比提升0.21个pct 至15.4%；2022 年一季度分别实现营业收入和归母净利润10.72 和6.16亿元，同比分别+2.8%和+10.6%，环比分别+6.9%和+24.3%。

    “厂商+区域”双线策略推动资产规模稳步增长。资产端方面，2021 年末融资租赁资产规模同比+16.7%至937 亿元，2022Q1 继续增长约7.8%至978 亿元，净增加约42 亿元；分板块来看，基础设施、交通运输、能源环保等板块仍是公司资产投放最集中的行业，但行业分布更加均衡，其中农业机械和工程机械板块增速较快，同时新设无锡、南通属地服务团队，区域线业务投放规模同比增幅超60%，“厂商+区域”双线并进策略成效明显。

    竞争加剧和监管政策带来资产端收益率下行。截至2021 年末，租赁业务净利差3.47%，较前三季度持平，同比收窄0.44pct，主要系行业竞争和监管15 号文的共同影响，2022Q1 略有回升至3.57%；以融资租赁业务收入/融资租赁资产规模测算2021 全年平均生息资产收益率，同比下滑约0.6 个pct 至7.3%，其中21Q4 和22Q1 分别约为7.1%和7.2%，资产端收益率下行带来净利差收窄。

    小微经营模式带来可靠资产质量，拨备覆盖率维持较高水平。2021 年不良率略有抬升但整体维持低位，全年不良率相较三季度末略增0.05pct 至0.96%，2022Q1 环比-0.02pct 至0.94%，资产质量保持优异；拨备覆盖率维持较高水平，2021 全年相较三季度末+2.4pct 至432%，同比-27.8 个pct，系2021 年信用减值计提同比-13.7%至8.03 亿元，2022Q1 末拨备覆盖率环比+4.5 个pct 至436%，考虑到公司小微经营的模式，资产质量依然保持健康。

    公司持续推进小微企业转型和厂商战略，零售化和多元化格局日益凸显，我们看好公司凭借优秀的资产质量在稳定的盈利增长和高股息率催化下带来的估值修复。我们调整了盈利预测，预计公司2022-2024 年分别实现归母净利润23.58、27.46、32.35 亿元，同比分别+13.8%、+16.5%、+17.8%，对应4 月21日收盘价的PB 估值分别为0.90、0.77、0.66 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：资本市场大幅波动风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险、资产端收益率大幅下行风险。

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