21 年营收同比增长6.8%，研发力度不断增强

    21 年营业总收入1068.73 亿元/yoy+6.82%，归母净利润120.33 亿元/yoy-22.04%，不及我们预期（150 亿元），主要系：1）原材料上涨；2）国际收入占比提升，海运费上涨；3）研发及销售费用刚性。考虑到国内疫情影响Q1 开工率，下调盈利预测，预计22-24 年归母净利润为126/141/157（22-23 年前值163/177）亿元，EPS 为1.48/1.66/1.85（22-23 前值1.92/2.08）元，PE 11/10/9x，可比公司22PE 均值9.5x，公司注重“两新三化”，全球竞争力凸显，给予22PE 14x，目标价20.72（前值31.86）元，“买入”。

    经营性现金流充沛，经营状况健康

    21 年公司实现经营性现金流净额119.04 亿元/yoy-11.29%，和归母净利润水平相当，现金流充沛。21 年公司回款率为96.01%/yoy+2.99 pct，21Q4回款率为103.14%。公司各主要产品事业部的货款逾期率控制在历史低水平，整体价值逾期率低于1%，经营状况健康。

    国际化：全球化拓展卓有成效，国际竞争力持续提升2021 年公司实现国际业务收入248.46 亿元/yoy+76.16%，其中不含普迈的国际收入190.22 亿元/yoy+109%；国际收入占营业收入比重23.4%/yoy+9.2pct。据年报，公司挖机全球市场份额快速提升，海外市场份额突破6%/yoy+2pct，海外销量排名进入前五，在15 个国家市场份额第一。混凝土泵车/汽车起重机/履带起重机分别在68/15/12 个国家市场份额第一。

    电动化/智能化：紧抓机遇引领行业，深挖公司护城河公司实施科研人才倍增计划，2021 年底研发人员达7231 人/yoy+35%。21年公司上市电动产品20 款，产品涵盖纯电、换电、氢燃料3 大技术路线，市场份额居行业第一。21 年推进22 家灯塔工厂建设，累计实现14 家灯塔工厂建成达产，产能提升70%、制造周期缩短50%。

    Q1 受疫情影响，工程机械销量同比降幅较大

    Q1 挖机行业销量7.7 万台/yoy-40%。装载机31789 台/yoy-19.2%，起重机8409 台/yoy-55.3%。行业有望呈现“前低后高”，主要系：1）去年同期开工较早，21Q1 同期基数较高；2）Q1 内地疫情近期呈现多地散发、快速增长之势，对开工率及行业销量有一定的冲击。我们认为，疫情缓和之后，全国范围内的开工情况将会陆续回升。全年GDP 增速目标5.5%，基建/地产投资有望成为经济增长主要抓手，有望支撑国内工程机械市场需求韧性。

    风险提示：国内疫情控制进度不及预期；国内经济下行超预期；基建投资不及预期；行业竞争环境恶化；应收账款减值损失对当期净利润的影响。

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