事件:公司发布《关于筹划重大资产置换暨关联交易的公告》,拟与农投集团及绿华公司进行资产置换。公司拟将全资子公司---香山制糖公司100%股权,与农投集团及其关联方绿华公司合计持有的博宣公司100% 的股权进行置换,置换价值差额部分的补足方式由各方另行协商,但不涉及公司发行股份。

    两家置换主体基本情况:(1)南宁香山制糖有限公司,分改子之前(2022 年3 月31日公告),又名香山糖厂,是南宁糖业全资子公司,注册资本900 万。根据公司2021年9 月17 日公告披露,香山糖厂实际最高日榨量为6512 吨/天(设计产能9000 吨/天),产能利用率为72%,是公司下属五家糖厂产能利用率最低的一家(其他四家分别为96%、95%、89%、83%);百吨糖耗标煤率为36.76%,高于其他糖厂(其他四家分别为30.46%、31.42%、34.81%、34.88%)。另外,该糖厂赤砂糖单位成本为5789.97 元/吨,显著高于公司整体期末库存单位成本3885.62 元/吨。(2)广西博宣食品有限公司,注册资本为9000 万元。19/20 榨季产糖15.4 万吨,实际榨蔗能力为10000 吨/日(设计榨蔗能力为10000 吨/日)。披露数据显示,截止2021 年Q3,公司总资产为6.3 亿元(yoy+20%),资产负债率为32%;2021 年前三季度,公司实现净利润9873 万元,同比提升16%。

    积极兑现解决同业竞争的承诺,并通过资产置换的方式将最优资产率先注入上市公司体内。2019 年4 月23 日,农投集团通过国有股权划转成为南宁糖业控股股东,自股权划转之日起农投集团控制的4 家公司(广西博宣食品有限公司、广西博爱农业科技发展有限公司、广西博华食品有限公司、广西博庆食品有限公司,以下简称,博宣、博爱、博华、博庆)与南宁糖业构成了同业竞争。农投集团承诺在2019 年4 月23 日至2024 年4 月22 日将构成同业竞争的相关资产注入上市公司,解决同业竞争问题。香山制糖公司设计日榨蔗能力为9000 吨,博宣为10000 吨(广西糖业年报),两者置换并不会降低上市公司总产能,反而会提高公司的开工率---根据香山糖厂的最高日压榨量推算年产量10 万吨,而博宣近两年糖产量为15-17 万吨。

    从上文可以看出,待换出的香山制糖公司的多项指标---开工率、耗煤率、制糖成本皆为集团内资质较差个体,对公司业绩拖累;而待换入的博宣,是广西优秀糖厂之一,近年在糖价低迷期间仍取得良好收益,预计随着糖价重心上移,利润仍有较大提升空间。两者置换有利于优化上市公司资产负债表,提升上市公司质量,是公司当前货币现金暂不充裕下的最优选择。

    投资建议:维持“买入”评级。基于置换行为,我们调整公司盈利预测,我们预计公司2022-2024 年营业收入分别为35.9/47.2/56.5 亿元(前次22、23 年分别为42.2 亿元和51.6 亿元),净利润分别为1.73/4.38/6.40 亿元(前次22、23 年分别为2.67 亿元和2.75 亿元),当前股价对应PE 分别为18.0/7.11/4.88 倍。维持买入评级。

    风险提示:产业政策变化风险、原材料价格波动风险、自然灾害风险等。

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