公司发布2021 年年报：公司2021 年实现营业收入138.8 亿元，YoY+20.2%（公司2021 年11 月1 日合并香港景顺，此处使用调整后口径）；归母净利润9.1 亿元，YoY+19.7%；扣非后归母净利润8.0 亿元，YoY+53.1%。其中公司2021Q4 实现营业收入32.5 亿元，归母净利润0.8 亿元，扣非后归母净利润0.1 亿元。

    分产品来看：公司2021 年金属包装产品与服务实现营业收入122.0 亿元，YoY+18.0%，金属包装产品销量由2020 年的156.9 亿罐增长至187.0 亿罐，YoY+19.2%。其中，传统三片罐业务稳中有增，饮料罐、食品罐保持稳健增长，核心客户红牛快速恢复，飞鹤奶粉行业增势强劲，带动公司业务稳定增长；二片罐业务战略地位显现，公司海外二片罐出口业务提升，同时与核心客户青岛啤酒持续深化服务，在其产业园区投资建设易拉罐生产项目。我们认为，公司核心客户发展势头良好有利于维持公司金属包装产品的稳定增长，采取“跟进式”生产布局模式，拉近与核心客户的空间距离，形成相互依托的发展模式，也能最大程度地降低产品和包装运输成本。公司2021 年灌装服务实现营业收入1.9 亿元，YoY+13.5%，灌装销量由2020 年的7.8 亿罐增长至10.1 亿罐，YoY+29.0%。公司拥有6 家灌装基地，年产能超 20 亿罐。

    我们认为，公司通过包装设计+包装制造+灌装服务，提供一整套完整的解决方案，成为客户的深度配套合作伙伴，有利于绑定一批优质客户。

    利润率相对下滑，费用管理能力持续提高。2021 年公司销售毛利率15.5%，同比下滑5.3pct；销售净利率6.5%，同比下滑0.3pct。我们认为，公司利润率下降主要源于上游大宗原材料上涨的不利影响，公司可以通过价格传导机制，对冲供给端涨价的冲击，同时继续加强生产控制，降低废品率和持续推行节材降耗项目以抵御原材料上涨压力。2021 年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.2%/4.0%/2.6%，同比变化-0.6pct/-1.3pct/-1.1pct。我们认为公司在面临原材料价格上涨压力时，费用控制高效，通过费用改善驱动净利抬升。

    盈利预测与评级：我们预计公司22-24 年净利润分别为10.4、11.5、12.7 亿元，同比增长14.6%、10.8%、10.3%，当前收盘价对应22-23 年PE 为12、11 倍，参考可比公司给予公司2022 年13~14 倍PE 估值，对应合理价值区间5.24~6.26 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示：原材料价格持续走高，下游客户订单不及预期，新业务开拓不及预期。

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