本报告导读：

    　　Q1利润增速超市场预期，直营单季度过百、占比大幅提升，量价趋势积极、改革持续推进，全年业绩有望再加速，发展兼顾速度与质量。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级。 Q1 业绩超预期，直营发力、盈利抬升、王者本色，上调2022-2024 年EPS 至50.13（+0.97）、58.22（+1.14）、67.44（+1.59）元，维持目标价2404 元。

    　　大象起舞，再超预期。2022Q1 营收322.96 亿元、同比+18.43%，净利润172.45 亿元、同比+23.58%，净利润增速超过前期业绩预告，业绩亮眼超预期，同时全年业绩有望再加速，将有效显著提振板块情绪。

    　　直营迈步过百亿，渠道改革迎活力。1）分产品看，茅台酒288.60 亿、同比+17.4%，其中普飞发货量与吨价齐升，非标产品回款和发货进度远快于2021 年同期，产品梯队化发展效应凸显；系列酒34.28 亿、同比+29.7%，新品茅台1935 贡献增量，系列酒产品体系完善后进入发展快车道。2）分渠道看，直销108.87 亿、同比+127.9%，占比34%，经销商非标配额及商超、电商等社会渠道非标配额转向自营店实现增厚，直销体系已成为配额分配及营销渠道改革落地的主要抓手之一。Q1 净利率同比+1.4pct 至55.6%，直营拉动下Q1 毛利率同比+0.69pct 至92.4%。

    　　王者本色，高质发展。茅台以优异成绩再迎开门红，同时持续推进自营电商落地、营销体系变革、管理体系完善等多项举措实现量价主动权在握。Q2 疫情点状复发下茅台需求与供给两端均具有较强韧性，目前渠道与批价平稳运行，逆境下更能彰显龙头优势，全年业绩迎加速、改革再推进，十四五期间茅台、系列酒双品牌并进，迈向高质量发展新征程。

    　　风险提示：宏观经济波动加大、食品安全风险等。

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