事件。公司发布2022 年一季报:22Q1 公司实现营业总收入331.87 亿元,同比+18.3%,归母净利润172.45 亿元,同比+23.6%,业绩略超指引。
系列酒高速增长,直销渠道占比提升。分产品:22Q1 茅台酒收入同比+17.4%,我们认为主因非标产品贡献收入增量;22Q1 系列酒收入同比+29.7%,我们认为主要受益于产品提价与结构升级,新品1935 销售良好,进一步抢占千元市场。公司销售回款高增,22Q1 同比+41.2%。我们预计高端白酒需求刚性下疫情扰动影响较小。分渠道:直销渠道增速亮眼,22Q1 收入同比+127.9%,营收占比同比+16.2pct,我们认为主因公司增加直营渠道投放,未来i 茅台电商平台有望贡献收入增量。22Q1 经销商净减少3 个至2190 个,减少部分均酱香系列酒经销商。
毛利率延续提升,费用率管控良好。22Q1 毛利率同比+0.66pct 至92.6%,我们认为主要受益于非标产品提价、产品结构升级以及高毛利率直销渠道占比提升。22Q1 销售/管理/研发/财务费用率同比-0.42pct/+0.08pct/+0.02pct/-0.52pct 至1.6%/6.4%/0.1%/-1.0%,期间费用率管控良好,同比-0.84pct至7.1%。22Q1 归母净利率同比+2.24pct 至52.0%。
市场化改革持续推进,盈利能力有望进一步提升。21 年 9 月丁雄军先生就任公司董事长,持续推进营销市场化改革,22 年3 月底公司重新推出电商平台“i 茅台”,注册人数已超1000 万人,销售产品包括新品茅台 1935、珍品茅台及生肖茅台酒(壬寅虎年),实名认购/预约申购制/线下凭身份证提货等模式有助于打击黄牛炒作。根据茅台时空微信公众号,3 月31 日至4 月25日平台累计投放66.82 万瓶产品,合计达308.7 吨,平均预约成功率为0.95%,市场需求旺盛。我们认为电商平台上线有望强化公司价格管控、提升盈利空间,目前平台仍处于试运行阶段,预计未来或进一步丰富产品种类。
盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为49.24、57.57、67.20 元/股。参考可比公司估值,我们给予公司2022 年40-50 倍PE,对应合理价值区间为1969.75-2462.18 元,给予“优于大市”评级。
风险提示。宏观经济波动,新冠疫情反复,行业竞争加剧。
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