餐饮恢复不达预期，22Q1 主业收入短期承压。公司发布21 年报及22年一季报，21 年/22Q1 实现收入92.72/23.39 亿元，分别同比增长33.12%/24.16%；21 年/22Q1 归母净利润6.82/2.04 亿元，同比增长13.00%/17.65%。22Q1 公司收入略超市场预期，主要系冻品先生及新宏业并表贡献收入。主业方面，22Q1 收入短期承压，主要系：（1）21Q1经销商积极备货，报表基数高；（2）1-2 月份餐饮恢复不达预期，终端需求较疲软。现金流层面，21 年/22Q1 公司销售商品、提供劳务收到现金103.78/33.55 亿元，22Q1 合同负债6.43 亿元，经销商回款积极。

    成本可控费用缩减，22Q1 主业净利率超预期。22Q1 毛利率/净利率同比减少2.29/0.26pct 至24.20%/8.96%，主要系新并表冻品先生及新宏业毛利率较低。若剔除并表和理财收益贡献，我们预计22Q1 主业净利率约8%，略超市场预期，主要系：（1）提价覆盖成本压力；（2）广告宣传、促销人员等费用投放缩减。我们认为提价红利释放、成本相对可控、费用有望收窄，全年利润弹性有望释放。

    预计未来3 年主业收入有望维持18%+复合增长。（1）餐饮供应链长期发展趋势不改，速冻行业尚处成长期，预期行业营收10%+增长，公司通过抢份额有望超行业平均增速水平；（2）公司已建立较强品牌和渠道优势，每年新品有望贡献5%+收入增长，并加速布局预制菜行业。

    未来随餐饮需求修复、规模化效应提升，公司净利率有望继续走高。

    盈利预测与投资建议：我们预计22-24 年公司营业收入分别为113.05/134.34/159.40 亿元，同比增长21.93%/18.83%/18.66%；归母净利润10.25/12.16/14.80 亿元，同比增长50.26%/18.66%/21.64%；对应PE 估值36/31/25 倍。参考行业可比公司，我们给予公司22 年45 倍PE 估值，合理价值157.29 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情持续反复；渠道去库存不及预期；原材料成本上升。

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