1Q22 利润端低于我们预期

    　　恒生公布1Q22 业绩：收入9.7 亿元，同比+29.6%；归母净亏损0.41 亿元，由盈转亏，主要系非经常损益中投资收益及公允价值变动损益-0.6 亿元；扣非归母净利润0.15 亿元，同比-59.1%，主要系毛利率下降且费用刚性，利润端低于我们预期。

    　　发展趋势

    　　疫情扰动不改收入高增速，大零售大资管带来强劲驱动力。1）收入端，1Q22 收入端受到一定疫情影响，但下游高景气度带来整体高增速，新口径下大零售/大资管IT 分别2.4/3.9 亿元，同比+35.8%/35.9%；企金保险核心与基础设施/数据风险与平台技术/互联网金融分别0.74/0.8/1.6 亿元，同比+19%/ 74%/16%。2）订单及现金流端，1Q22 合同负债29.1 亿元，较21年报-2.9 亿元；经营性现金流量净额-10.7 亿元，同比-29%，系支付薪酬增长；销售商品、提供劳务收到现金6.25 亿元，同比+26%，收现比稳定；应收账款9 亿元，较21 年末+18%，账期有所延长。

    　　疫情扰动叠加保泰并表致毛利率承压，费用较为刚性。1）1Q22 毛利率70.4%，同比-2ppt，与保泰并表有关（2Q21 并表，拖累毛利率）。2）1Q22 销售/管理/研发费用分别1.0/1.3/5.0 亿元，费用率10%/ 13%/52%，同比+1.2/-0.4/+2ppt，研发费用增长系2021 人员数量高增翘尾效应。3）1Q22 扣非归母净利率1.6%，同比-3.4ppt，我们预计全年维度下，收入高增及拳头产品成熟度提升有望提振毛利率及扣非净利率水平。

    　　管理层正常交替，关注金融改革下的政策红利。恒生近日发布董事会换届公告，联合创始人刘曙峰先生接任董事长，范径武先生接任总裁，作为领军型人才在恒生工作超25 年，本轮换届延续恒生原领导团队基因。此外，2022 年金融国产替代提上日程，恒生UF3.0 已与招商、华泰等证券成功试点并合作建设；全面注册制、公募牌照适度放宽等政策红利催化，有望为资本市场的活跃和扩容助力，我们认为恒生作为高市占率的大资管行业龙头能够率先享受红利。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2022 年和2023 年盈利预测不变。维持跑赢行业评级，考虑到行业估值中枢下移，下调目标价36%至49 元，对应36.3 倍2022 年P/OCF，较当前股价有40%的上行空间。当前股价对应25.9 倍2022 年P/OCF。

    　　风险

    　　O45 等重要产品落地进展不及预期，疫情影响实施交付。

更多精彩大盘资讯敬请期待！