公司2021 年大幅提升分红比率，2022 年一季度业绩弹性继续放大，在焦煤长协价提升的背景下，预计公司Q2 业绩环比有望继续改善。在山西国企改革过程中，控股股东对上市平台定位明确，有望为上市公司开启新的成长空间。公司2020 年自集团收购的矿井已开始显著增厚利润，叠加集团资产证券化预期下的业绩成长性空间，维持公司“买入”评级。

    分红比例大幅提升，2022 年Q1 业绩同比增长1.7 倍。公司2021 年实现营业收入/净利润452.85/41.65 亿元（同比分别增长34.15%/112.94%），2022Q1实现收入/净利润132.78/24.56 亿元（同比分别增长43.41%/170.02%），两期净利润数据均位于业绩预增区间内。2021 年公司利润分配预案为每股派现0.8元，分红率78.87%，对应股息率5.64%，大手笔分红超预期。

    2021 年煤炭板块盈利向好，电力业务拖累明显。公司2021 年原煤产量/商品煤销量分别为3569/2871 万吨，同比分别增长0.71%/1.16%。其中焦煤销量1495万吨（同比+4.77%），占比52%。商品煤销售均价为892.36 元/吨（同比+42.84%），焦煤、动力煤价格分别为1132/632 元/吨（同比分别+32%/+61%）。

    吨煤成本约为386.10 元/吨（同比+11.22%）。吨煤毛利约为506（同比+228元/吨）。公司下属四家发电子公司兴能发电/西山热电/武乡发电/古交发电-9.72/-1.83/-7.90/-1.75 亿元，合计亏损21.2 元，拖累公司权益业绩约19 亿元。

    因此，公司2021 年实际煤炭盈利超过60 亿元，吨煤净利超过210 元/吨。

    焦煤长协提价有望持续增厚业绩。公司2022 年一季度整体经营毛利率为39.8%，较2021 年提升10pcts。我们预计公司2022 年Q1 主焦煤长协价同比提涨约500 元/吨，对应吨煤净利增厚约350 元/吨，对应增厚盈利约13.1 亿元，动力煤均价同比上涨约200 元/吨，增厚吨煤净利约为120 元，动力煤业绩同比增长2.4 亿元。净利润同比增厚15.5 亿元。展望二季度，公司主焦煤环比提价约150 元/吨，吨焦煤净利环比或增厚90 元/吨，业绩环比有望增厚3.4 亿元。

    风险因素：电力业绩对公司总体业绩造成拖累；资本运作摊薄EPS；集团资产证券化节奏低于预期。

    投资建议：考虑目前的煤价预期及公司一季度的业绩弹性，我们上调公司2022/23 年EPS 预测至2.35/2.44 元（原预测为0.98/1.01 元），新增2024 年EPS预测2.59 元，当前价14.19 元，对应PE 6.0/5.8/5.5 倍。我们按照目前板块平均的目标估值水平8 倍P/E，给予公司2022 年8 倍P/E，对应目标价18 元，维持公司“买入”评级。

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