事件：公司近期发布2021 年报，全年实现营收34.3 亿元，YoY -4.8%；归母净利润5.3 亿元，YoY +12.8%。同时发布2022 年一季报，实现营收5.9 亿元，YoY -29.5%；归母净利润0.86 亿元，YoY +14.9%。公司业绩表现整体符合市场预期。

    防务雷达同比下滑；智慧轨交贡献增加。单季度看，2021Q1~Q4 分别实现营收8.3 亿、8.1 亿、7.2 亿和10.7 亿元；归母净利润0.75 亿、1.04 亿、0.82亿和2.65 亿元。季度间营收及净利润波动较大。分产品看，1）雷达装备及相关系统实现营收20.2 亿元，YoY -11.6%；毛利率同比提升3.1ppt 至29.7%，公司加强成本精益管理，产品结构实现优化。2）智慧轨交实现营收9.2 亿元，YoY+3.1%；毛利率同比提升1.6ppt 至14.9%。随多个在执行项目进入量产及自主化轨道信号技术落地应用，智慧轨交收入和盈利能力均有提升。3）工业软件及智能制造实现营收4.5 亿元，YoY +18.3%；毛利率同比下降0.4ppt 至36.6%。

    子公司业务稳健扩张；战略布局全谱系雷达。分子公司看，1）国睿防务实现营收15.6 亿元，YoY -5.6%；归母净利润3.8 亿元，YoY +20.2%；交付项目毛利率同比提升。2）恩瑞特实现营收11.0 亿元，YoY +23.4%；归母净利润0.28亿元，YoY +3.3%；智慧轨交业务贡献增加。3）国睿信维实现营收4.5 亿元，YoY +18.2%；归母净利润0.60 亿元，YoY +18.4%。2021 年，公司中标民航空管局10 套二次雷达，进一步巩固自身在空管监视雷达市场的龙头地位；中标机场C 波段相控阵天气雷达，气象雷达在防务领域取得了重大突破。

    产品结构改善优化毛利率；集中结算货款影响现金流。2021 年公司毛利率27.0%，同比提升2.1ppt；净利率15.4%，同比提升2.5ppt。1）期间费用率同比增加1.8ppt 至10.8%，其中销售费用率2.0％，同比增加0.4ppt；研发费用率5.4%，同比增加0.5ppt；管理费用率3.4%，同比增加0.7ppt ；财务费用率0.04%，同比增加0.3ppt。截至2021 年底，公司：2）应收账款及票据22.1 亿元，较年初减少28.5%；3）预付款项0.51 亿元，较年初增加105.6%，系国睿防务预付供应商货款增加；4）存货21.8 亿元，较年初增加4.4%；5）合同负债5.9 亿元，较年初减少7.0%；6）经营活动净现金流0.27 亿元，YoY -93.1%。

    投资建议：公司背靠中电科集团十四所，2020 年完成业务整合，聚焦雷达装备与工业软件板块。同时，公司在改革方面也有较大潜力。我们预计公司2022~2024 年归母净利润为6.8 亿元、8.5 亿元、10.3 亿元，当前股价对应PE为26x/21x/17x。我们考虑到公司的防务雷达龙头地位和治理改革空间，给予2022 年 30 倍PE，2022 年EPS 为0.55 元/股，对应目标价16.50 元。首次覆盖，给予“推荐”评级。

    风险提示：疫情影响业务开展；国际形势变化风险等。

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