事件：公司发布2021 年度及2022 年一季度业绩报告。2021 年公司实现营收411 亿元，同比增长115.7%，归母净利润40.3 亿元，同比增长270.03%，实现扣非净利润38.83 亿元，同比增长307.56%。一季度公司实现营收133.68 亿元，同比增长79.13%，归母净利润13.1 亿元，同比增长142.08%，扣非净利润13 亿元，同比增长150.87%。

    光伏硅片产销放量，G12 渗透率提升。2021 年，公司光伏硅片实现营收约384亿元，同比增长128.1%。公司出货82.1 亿平，约51GW，同比增长35.09%。

    公司单晶总产能提升至88GW（其中G12 产能占比约70%），Q1提升至95GW（其中G12 产能占比约72%）。晶体环节，单位产品硅料消耗率同比下降近3%，硅棒单台月产提升30%；晶片环节，硅片A 品率大幅提升，同时积极推进细线化、薄片化等项目，同硅片厚度下公斤出片数提升8%，毛利率提升至22.73%。

    宁夏六期项目逐渐达产，N 型硅片有望逐渐放量。公司产能按计划逐步投放，目前产能达到100GW左右。50GW（G12）宁夏中环六期项目进展顺利，预计2022年底公司晶体产能将超过140GW，G12 先进产能占比约90%，为匹配晶体产能，公司加速推进年产25GWDW三期、年产30GW DW 四期项目。另一方面，公司坚持差异化路线，注重全球合作，N 型硅片取得突破性进展。在下游N型电池迭代时有望凭借技术积累的先发优势，率先实现N型硅片业务放量。

    叠瓦组件开始放量，产能持续提升。2021 年公司光伏组件销量4.2GW，同比增长120.76%，毛利率提升2.8 个百分点至13.3%。截至一季度，公司江苏地区G12 高效叠瓦组件项目产能实现8GW；天津地区G12 高效叠瓦组件项目产能持续提产已实现3GW，预计2022 年末实现约20GW叠瓦组件产能。

    半导体业务开始加速增长，12 寸产能按计划投产。2021 年公司抛光片、外延片产品出货量大幅提升，其中8～12 英寸产品持续增量。内蒙地区二期项目投产，天津地区扩产项目新工厂2021 年内完成主体建设，2022 年二季度实现设备进厂，进一步扩大公司8 寸及以下功率产品基地的产能；江苏宜兴加速项目二期的实施，截至2021 年末已经形成6寸50 万片/月，8英寸75 万片/月、12 英寸17 万片/月产能，预计到2023 年底公司将实现6英寸及以下110万片/月、8英寸100 万片/月、12 英寸60 万片/月的产能目标。

    盈利预测与投资建议。考虑到中环股份为光伏硅片行业领军企业，并且在半导体大尺寸硅片领域，公司在国内处于领先的地位，我们维持目标价67.5 元，维持“买入”评级。

    风险提示：公司产能未能如期释放；原材料成本持续上涨，全球光伏装机需求不及预期，公司盈利能力下降；公司半导体硅片进展不及预期的风险。

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