深耕晶硅材料60余年，始于半导体兴于光伏

    中环在晶硅材料领域的积累已超60 年，前身为半导体材料厂，2020 年公司迎来混改，实控人由天津市国资委变更为TCL 科技。公司控股股东及董事长多次增持，截止2022 年10 月31日，控股股东及董事长分别持有公司29.8%、0.07%的股本，公司2021 年起两次进行回购，回购数量占总股本0.59%。公司现在具有股权激励和员工持股双计划，激励大幅提升。混改完成后，公司资本结构逐步得到优化，费用控制能力显著提升，财务费用以及管理费用不断降低。TCL 中环主营业务包括光伏硅片、光伏电池及组件、半导体材料，其中光伏硅片是公司的核心业务，2022 年上半年收入占比为77.19%。中环是硅片环节双寡头之一，2021 年根据产量算中环市占率约18.63%，按产能算中环市占率约21.20%。

    　　光伏硅片：先进产能放量，龙头优势凸显

    　　光伏行业需求旺盛，大尺寸、薄片化、N 型片已渐成趋势，硅片将进入差异化发展阶段。中环推出210 引领行业发展，210 电池和组件非硅成本较182 分别降低5.70%和2.66%。此外中环积极推动薄片化，目前硅片报价已经降至150μm 的厚度，并且N 型硅片市占率全球第一。硅料环节进入降价通道后，硅片企业间非硅成本的竞争重回舞台。中环始终坚持制造方式变革，坚持工业4.0 柔性制造，实现生产效率、人机效率、效益指标及ESG 全方位领先。据中环测算，公司目前已经实现了“333”成本领先目标，即单公斤硅料成本领先3 元以上，单公斤开炉成本领先3 元以上，圆棒单位公斤出片数领先3 片以上。

    　　光伏其他环节：自有组件消化部分硅片，具备下一代电池技术储备

    中环为Maxeon 第二大股东，Maxeon 引领IBC 电池路线，技术储备较为充足，实验室转换效率达到25.2%。国内方面，2022 年11 月环晟光伏与宜兴市经开区签订50 亿元光伏电池片扩产项目，公司一体化布局逐步完备。组件端，环晟光伏是唯一拥有叠瓦专利知识产权许可授权的公司，叠瓦专利保护效果较好，叠瓦的封装技术可以使得组件转换效率提升8%-10%，并可有效降低热斑风险。效率、成本方面优势明显的同时，有望打开海外市场。

    　　半导体材料：技术积淀深厚，充分享受行业周期

    半导体硅片行业壁垒高，前五大企业均为非大陆企业，2021 年销售额市占率超80%。近年全球新增8 英寸和12 英寸晶圆厂主要集中在中国，而上游硅片产能较少，国内半导体硅片端迎来超级周期。TCL 中环是国内最早从事半导体硅片研发生产的企业之一，技术经验积累深厚，已实现8 英寸及以下主流产品全覆盖，12 英寸Logic，CIS，Power 等产品已基本完成所有产品门类设计。中环全面融入半导体价值链，实现了国内客户全面覆盖和国际多家头部客户的突破，全球商业化加速，市场份额快速提升。

    　　盈利预测与投资建议

    　　我们预计公司2022、2023 年可实现归属净利润69、89 亿元，对应PE 分别为19、15 倍，给予买入评级。

    　　风险提示

    　　1、产能建设不及预期；

    　　2、行业竞争加剧。

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