事件： 公司 2018 年 2 月 27 日晚公告了 2017 年年报，实现营业收入 33.94亿元，同比增长 12.46%，实现归母净利润 3.95 亿元， 同比增长 27.41%； 实现扣非净利润 3.56 亿元，同比增长 18.97%。 整体业绩基本符合预期；体现公司制剂业务的母公司收入同比增长 14.29%，利润同比增长 35.33%，合并报表净利润增速四季度下滑跟非制剂业务子公司亏损相关。

点评：

收入增速逐季提升，经营趋势向好。 从收入端看， 2017 年四个季度同比分别增长 10.46%、 11.11%、 12.39%和 15.87%，呈现逐季加速趋势。

分产品看， 潜力产品受益于医保和招标的逻辑正在兑现，实现了快速增长。

麻醉类实现收入 8.96 亿元，同比增长 13.84%； 其中潜力产品右美托咪定预计增长近 60%；咪达唑仑增长约 5%；依托咪酯增长约 13%；瑞芬太尼增长约 80%。

精神类实现收入 7.00 亿元，同比增长 22.90%； 其中潜力产品度洛西汀增长约65%，阿立哌唑增长约 200%；利培酮整体增长约 7%， 齐拉西酮增长约 5%，丁螺环酮增长约 12%。

神经类实现收入 0.95 亿元，同比增长 18.19%。 其中加巴喷丁增长约 20%。

分季度的费用率看， Q4 毛利率和销售费用率下滑较多，预计跟商业占比较高相关，管理费用率和财务费用率保持稳定。 2017 年公司加大了研发的投入，研发费用同比增长 52%。

中枢神经领域用药龙头，迈入成长新阶段。 中枢神经用药细分领域市场空间广阔，国内中枢神经系统用药相较发达国家仍然处于起步阶段，具有孕育大型企业的潜力空间。此外，精神、麻醉类药物具有“行政”、“市场”双重壁垒，护城河坚固。恩华药业是国内中枢神经领域全布局的稀缺标的，多年专注深耕中枢神经领域。随着各地招标推进和新版医保目录落地，二线产品迎来放量期，销售改革提升效率，业绩有望继续改善。

盈利预测及估值： 我们预计公司 2018-2020 年实现收入 37.93、 42.37 和 47.19 亿元，同比分别增长 11.77%、 11.71%和 11.38%；归母净利润 4.52、 5.69和 7.12 亿元，同比分别增长 14.57%、 25.76%和 25.21%。 当前股价对应 2018-2020 年 PE 为 30 倍、 24 倍和 19 倍。 公司所处的中枢神经用药领域护城河坚固，发展空间广阔，公司持续稳健经营，走在一条靠新品新技术与销售能力提升驱动的成长之路上，可以给予公司估值溢价。考虑到公司的高壁垒和成长性；维持“买入”评级。

风险提示： 招标进展不达预期的风险；药品降价的风险；产品销售不达预期的风险。

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