业绩总结： 公司 ] 2017 年实现营业收入 70.5 亿元，同比增长 7.91%；实现归母净利润 6.59 亿元，同比增长 21.82%，扣非净利润增长 19.54%。其中 Q4 实现收入 22.21 亿，同比增 0.45%，实现净利润 2.96 亿，同比增 14.2%。业绩略有低于预期。其中 Q1/Q2/Q3/Q4 收入增速分别为 13.5%、 4.95%、 17.35%和0.45%，净利润增速分别为 38.5%、 33.6%、 25.2%和 14.2%。

量价齐升，稳健增长。 公司产品以人造板和地板为核心，目前拥有年产 185 万方的中高密度板和刨花板的生产能力及年产 5300 万平方米的地板生产能力。17年公司在人造板和地板领域都保持了稳健增长： 1）木地板销售达到 4496 万平方米，同比增长 6.87%，实现收入 49.31 亿，同比增长 10.97%，圣象地板累计销量已达 6 亿平方米，用户规模超过 1500 万户。出口下滑（ -4.6%）影响了强化地板的销量增速，出厂价有小幅上调，公司在全国木地板市场的占有率取得进一步提升。值得一提的是， 17 年是企业大宗业务爆发的起点，圣象集团获“中国房地产最佳金牌供应商”殊荣，以万科为核心的战略合作房地产公司数量达到 60 家，公司通过不断加强与大客户的战略合作，全年工程类地板销量同比增长 40%。我们认为在地产商集中度提升、精装修趋势加速的背景下，公司大宗业务快速增长有望持续。 2） 17 年公司销售中高密度板 144 万立方米，同比增长 4.35%，实现收入 17.55 亿，同比增 4.10%。人造板的四季度销售略低于预期，主要是受制于产能瓶颈，库存不够（库存从 16 年的 20 万方下降 30%到 14万方）。江苏宿迁的苏北基地投产后，产能瓶颈制约将不复存在，收入增速有望提升。

产品结构+管理改善继续助推利润率提升。 公司的中高端产品三层实木和多层实木增速我们预计在 20%+，产品结构持续向中高端倾斜，带动木地板毛利率从39.68%提升至 41.24%（ +1.56PP），人造板毛利率提升 1.56PP 至 41.24%。三费率控制良好（ +0.97PP），净利率继续处于上升通道，达到 9.35%。其中圣象子公司实现净利润 2.88 亿元（ +24.15%），净利率提升至 5.7%，参考行业净利率水平，我们认为木地板业务净利率还有较大提升空间。

产能扩充将增厚业绩。 大亚圣象苏北基地家居产业园项目包括年产 50 万立方米刨花板工程、年产 1700 万平米饰面刨花板工程以及年产 60 万套家具构件生产工程，项目建成后，预计可实现年均销售收入 11.7 亿元，利润总额 3 亿元。扩产项目的建设将大幅提升公司人造板产能，打破产能瓶颈，延伸至家具产业链，为未来业绩增长提供产能保障。

盈利预测与评级。 预计 2018-2020 年 EPS 分别为 1.48 元、 1.73 元、 1.95 元，对应 PE 分别为 15 倍、 12 倍和 11 倍。我们看好公司在木地板和人造板市场的龙头地位，市场集中度提升过程中龙头企业受益明显，我们给予公司 18 年 18倍 PE，对应目标价 26.6 元，维持“买入”评级。

风险提示： 内部结构治理或不及预期的风险；房地产大幅调控的风险。

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