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滨化股份发布了2017年年度报告。报告显示公司2017年全年营业收入为6465百万元，较过去一年增加32.96%。归属于上市公司股东的净利润825.7百万元，较过去一年增加130.14%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润817.6百万元，较过去一年增加151.92%。

2017年滨化股份年度利润分配预案为：拟以截止2017年12月31日公司总股本1,188,000,000股为基数，向公司全体股东每10股发放现金红利2.20元（含税），共计分配股利261.36百万元。

1、受益于成本控制能力强+产品盈利大幅提升，公司2017年净利润翻番

公司2017年度营业收入比2016年度增加32.96%，主要原因系公司2017年度主要产品环氧丙烷、烧碱、氯丙烯、助剂的销售价格较2016年度增加较大。2017年四个季度毛利率分别为24.54%、28.03%、27.91%和35.75%，较2016年提升显著。

公司2017年烧碱量价齐升：①烧碱价格从2H16持续上涨，山东96%片碱2017年均价从2700元/吨涨至4200元/吨，年同比涨幅达55%。同期烧碱成本较稳定，烧碱毛利率有较大提高。②公司2017年烧碱产量（折百）合计67.67万吨，较2016年增加3%。其中销售食品级烧碱22.13万吨，销售工业级粒碱9.15万吨，出口烧碱10.85万吨，产品的差异化为公司带来了更高的单吨价格。

公司布局全产业链，一体化优势突出，成本控制能力强：①公司已成为主业突出、产业链完整的综合型化工企业集团，产品覆盖环氧丙烷上游的氯碱化工的烧碱、三氯乙烯、氯丙烯；环氧丙烷下游的聚醚多元醇等；②公司的水、电、原盐等原料自给率高，降低了原材料成本；③采用国际先进水平的离子膜烧碱装置技术，提高了离子膜使用寿命，提高生产效率的同时降低了生产成本。

公司2017年环氧丙烷毛利率低于预期。受公司环氧丙烷与丙烯价差震荡收窄影响，毛利率有所下降，公司环氧丙烷2017年毛利率为15.68%，较2016年下降2.06个百分点。

2、环氧丙烷有望持续景气至2019年

国内环氧丙烷紧平衡状态或加剧，该业务持续景气至19年可期。①需求端：环氧丙烷终端主要为家具（软体沙发等）、电器（电冰箱保温材料）、汽车（轿车座椅等），受房地产成交量超预期、出口回暖等支撑，我们保守估计国内环氧丙烷需求稳定增长；②供给端：国内环氧丙烷名义产能约330万吨，受技术、环保等限制，稳定在产产能不足290万吨；未来两年，仅红宝丽12万吨产能可能投产，国内环氧丙烷供应持续紧张。

3、烧碱行业供给边际向好，2018年产品盈利能力有望进一步提升

环保检查+供给侧改革，国内烧碱行业资源持续整合，市场集中度向行业规模靠前的企业集中。国内烧碱产能在2014年后累计新增产能增速已低于2%。据卓创资讯报道，2016年国内烧碱行业退出8家企业，累计退出产能131万吨。

国内烧碱行业产能有望进一步去产能。目前国内产能在20万吨/年以下的企业累计约790万吨。较滨化股份等产能在60万吨以上的企业，规模偏小的烧碱设备在成本控制、环保标准等各方面均处不利地位，有可能在未来进一步被限产停产。国内烧碱行业市场集中度有望继续提高，利好行业规模靠前企业。

4、收购发电站为公司带来新增量

滨化集团股份有限公司收购黄河三角洲（滨州）热力有限公司（以下简称“黄河三角洲热力”）77.9221%的股权，公司用电自给率在2018年将稳步提升。生产烧碱需要大量耗电，用电自给率提高将有效降低公司的生产成本，提高毛利率。

结论：

考虑到公司的主营业务环氧丙烷有望持续景气，烧碱行业受益于供需格局改善仍有望处于历史盈利较好水平，同时公司供电自给率稳步提升（暂不考虑公司环氧氯丙烷、氢燃料电池等新项目带来的增量），预计公司2018-20年净利润为11.64、13.18和13.98亿元，EPS为0.97、1.10和1.17元，对应PE为10、9和8倍，维持公司“推荐”评级。

风险提示：

原材料价格大幅波动，烧碱行业去产能不及预期，下游需求不及预期，公司主要产品开工率低于预期。

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