主营光伏组件业务，组件收入占比96%。公司是全球领先的一体化组件商，2005 年成立，2007 年在纳斯达克上市，2018 年进行私有化退市，2019 年通过借壳上市回归A 股。公司2021 年组件出货量24.1GW，全球排名第三。公司2021 年实现营收413.0 亿元，同增59.8%，其中海外销售收入占比61%；2021 年归母净利润20.4 亿元，同增35.3%。

    　　光伏行业高景气，一体化组件商有望迎来量利齐升。随着全球碳中和进程加速推进，2022/23/24 年全球组件出货量有望实现270/337/410GW，达到32%/25%/22%以上的增长。同时组件环节一体化和头部集中趋势加强。未来1-2 年随着硅料新产能落地缓解供给瓶颈，硅料价格有望开启下行通道，光伏组件商的盈利能力将得到一定程度扩张。

    　　组件销售规模领先，盈利能力优势显著。公司近五年全球组件出货排名稳居前三。得益于均衡的产能结构、高效的生产运营、广泛的品牌渠道、良好的费用管控等多方面竞争优势，公司的单瓦净利指标连续多年处在行业领先位置。2021 年和2022Q1 单瓦扣非净利分别达到0.077 和0.106 元。

    　　一体化、全球化的产能布局。公司是典型的一体化组件商，截至2021 年底，公司硅片/电池/组件的产能分别为32/32/40GW，预期到年底将超过40/40/50GW，是产能配比最均衡、最稳定的一体化厂商。公司在越南拥有4.0/3.5/3.5GW 的产能，助力公司提升在美国和东南亚市场的竞争力。

    　　顺应行业趋势，多维度不断提升产品力。光伏行业大尺寸化的趋势明显，截至2021 年底，公司182 尺寸产能占比达到70%以上；行业内N 型技术路线的选取并不统一，公司目前在建的N 型TOPCon 产能1.3GW，后期或根据量产和市场情况，加大N 型投资力度；此外，公司在组件端推进零间距封装，以提升组件功率，作为平台型工艺，可与其他技术充分叠加。

    　　盈利预测与估值：预计公司2022-24 年实现组件出货38/51/66GW，归母净利润43.1/57.6/73.0 亿元（同比增速111.4%/33.7%/26.7%），对应当前股价动态PE 为39.1/29.3/23.1 倍。结合绝对和相对估值方法，我们认为公司合理估值区间为100.1-114.0 元之间，较6 月14 日收盘价溢价1%-15%，对应2022 年动态市盈率38.9-44.4 倍，2023 年动态市盈率29.1-33.2 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：光伏需求不达预期；市场竞争加剧；原材料成本下降不达预期；电池技术迭代风险；新产能投产不达预期；疫情与贸易摩擦风险。

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