本报告导读：

    　　自持资产被低估，上半年土地的出让以及建投资物业公允价值变动均是体现，另外，扣非利润大幅增长，反映开发物业结转及租金收入的好转，资产荒下仍为优选标的。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级，维持目标价至11.81 元。公司归母净利润增长80%-110%，达到10.9-12.7 亿，符合预期，上半年剥离低估自持物业确认投资收益，维持2022-2024 年盈利预测0.60/0.73/0.88 元。资产荒阶段将迎来价值重估，合理估值为355 亿元，对应目标价11.81 元。

    　　扣非净利润同比大幅增长，转让资产及公允价值变动仍为利润主要来源。1）公司结算规模扩大，扣非净利润增长120-240%，达到1.5-2.3 亿，预计结算项目净利润率也将有一定修复；2）转让丽思卡尔瑞酒店确认归母收益7.8 亿，公司仍有两座被低估的高端酒店资产；3）静安融悦中心竣工后持有经营，贡献1.2 亿公允价值变动，目前公司在建投资性房地产超过20 万方，约为在当前投资性房地产建面的15%，仍将持续贡献公允价值变动收益。

    　　资产荒下核心资产重估，低估运营资产变现，提升公司价值。1）预计2022 社融与M2 增速再次倒挂，低风险资产荒演绎，而有稳定现金流的资产将被重视，公司核心区位写字楼资产公允价值被重估，预计仍有出售确认收益的机会；2）酒店等运营资产，疫情冲击下预计仍略有亏损，但由于在报表中价值较低，仍可通过出售以提高资金使用效率，同时大幅确认投资收益。

    　　租金收入提升逻辑将验证。随着金融街中心出租率提升至95%以上，以及养商期物业租金快速提升，看租金增长年中兑现。

    　　风险提示：影子银行放开，重走土地金融老路；疫情失控租金下滑。

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