本报告导读：

    开发业务毛利率寻底，逐步去化前期土储，上半年自持物业高价值属性得到印证，即疫情冲击下，自持物业租金几乎未受影响，公司仍是资产荒背景下的优选标的。

    投资要点：

    维持增持评 级，维持目标价11.81 元。营收增长94%，归母净利润增长90%，落于业绩预告区间中位水平，与我们预期相符。开发业务毛利率继续探底，且上半年销售不及预期，下调2022-2024 年盈利预测0.59/0.66/0.74 元（原为0.60/0.73/0.88 元）。由于公司自持物业稳定现金流的逻辑被验证，维持目标价11.81 元。

    核心物业出租率维持高位，租金几未受影响。1）主要自持物业出租率逆势提升，贡献1/3 租金的金融街中心提升9pcts 至89%，租金收入由上年同期2.58 亿提升至3.01 亿；海伦中心出租率提升4pcts 至80%，金融街购物中心出租率维持在98%。2）上半年租金收入8.09亿，毛利率88%，若加回疫情减免0.36 亿，租金较上年同期微增，韧性较强。3）新投入的物业租金增长略低于预期，预计下半年磁器口后街和静安融悦中心可贡献收入，全年租金收入将小幅增长。

    结算提速，但利润率偏低，预计仍将压制利润规模。上半年地产开发营收同比增长119%，但毛利率仅15.1%，较2021 年全年下探1.5pcts,预计公司毛利率基本触底。但由于在惠州、天津、重庆土储规模较大，上半年销售明显下滑，未来两年开发业务结算利润仍有压力。

    资产荒下核心资产重估，公司是优选标的。资产荒演绎，有稳定现金流的资产将被重视。上半年公司核心区位物业租金韧性被印证，且仍有近20 万方在建投资性房地产，租金和重估收益仍有弹性。

    风险提示：重仓城市销售增速下滑失控，疫情失控租金下滑。

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