事件：公司发布2022 中报。

    2022H1，公司实现营业收入5.13 亿元，同比下降11.48%，实现归母净利润8025.91 万元，同比下降50.94%，H1 毛利率为62.24%，同比下降5.42pcts；单Q2 实现营收2.67 亿，同比下降1.16%，归母净利润4273.61 万元，同比下降44.32%，毛利率62.59%，同比下降4.35pcts。分业务来看，2022H1，公司猪苗收入1.79 亿元，同比下降9.83%，禽苗收入1.76 亿元，同比下降8.69%，化药收入1.40 亿元，同比下降20.39%。

    畜禽业行情低迷拖累业绩下滑，但Q2 已现边际改善。

    上半年猪价维持底部震荡，下游生猪养殖行业深度亏损，疫病防治预算压缩，动保产品需求下降，公司销售收入减少，公司大部分猪用疫苗产品为市场苗，面临较大经营压力，导致生产成本和销售费用增加；同时公司为满足新版兽药GMP要求，对部分生产线进行了停工改造，导致管理费用增加。但随着4 月以来猪价快速回升，养猪业逐步减亏乃至恢复盈利，养户免疫积极性复苏，公司单Q2 猪用疫苗销售已经实现边际回暖，根据国家兽药基础数据库统计，公司Q1、Q2 圆环产品批签发次数分别同比-89%、-50%；圆支二联产品批签发次数分别同比-50%、-44%，公司在Q2 实现了营收环比正增长，同比基本持平。7 月以来养猪业进入可观的盈利区间，下游防疫程序逐步回归正常，加上“大客户”营销策略下公司集团客户数量持续增加，有望带动猪用药苗产品放量。

    非瘟亚单位疫苗研发进展顺利，有望打开公司新的增长曲线公司基因工程疫苗已经建立国际、国内领先的技术优势，公司持续推进与中国农业科学院兰州兽医研究所合作开发的非洲猪瘟亚单位疫苗研发项目，目前进展顺利，正按照农业农村部对非洲猪瘟亚单位疫苗的应急评价资料要求和疫苗免疫效力指导原则完善相关实验研究，力争早日提交应急评价申请。若非瘟疫苗成功实现商业化，公司作为参与研发的主要企业之一，有望率先获得生产资质，或帮助公司建立新的增长曲线。同时，公司猪口蹄疫（O 型+A 型）二价三组分亚单位疫苗、高致病性禽流感（H5 型+H7 型）重组三价亚单位疫苗（杆状病毒载体）项目整体进展顺利。

    投资建议：养殖行情景气向上带动动保产品需求复苏，叠加新版兽药GMP 改造的影响渐入尾声，公司下半年业绩有望实现环比明显改善，同比正增长。此外，目前公司在研的非瘟疫苗、口蹄疫疫苗等大产品有望贡献业绩增量。综上，预计公司2022-2024 年分别实现营收11.85、13.59、16.22 亿元，分别实现归母净利润2.49、3.05、3.74 亿元，对应EPS 分别为0.77、0.95、1.16 元，对应PE 分别为44、35.99、29.33 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：

    动物疫病爆发；产品研发进程不及预期

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