22Q2 收入稳健增长，毛利率阶段性承压

    　　8.18 日发布半年报，22H1 收入/归母净利/扣非净利26.8/3.5/2.7 亿，同比+12.5%/+7.3%/+3.3%；22Q2 收入/归母/扣非净利12.5/1.4/0.9 亿，同比+24.4%/+10.5%/+4.6%。22Q2 营收保持较快增长，主要系去年同期低基数，且瓜子受益于疫情期间居家消费增速较快，但原料、包材、运费等成本端压力叠加渠道结构的变化（22H1 电商业务占比同比+0.9pct）导致22Q2 毛利率/归母净利率同比-2.8/-1.4pct。展望下半年，我们判断瓜子仍有望保持稳健增长，礼盒装升级+渠道下沉+双节旺季有望支撑坚果恢复较快增长，看好公司凭借规模效应、良好的成本控制、供应链提效有效应对成本压力。我们预计22-24 年EPS 2.11/2.53/2.95 元，参考可比22 年平均PE 30x（Wind一致预期），给予22 年30x PE，目标价63.30 元，维持“买入”评级。

    　　居家消费提振下瓜子收入增速较快，东方地区表现亮眼22H1 葵花子/坚果类营收18.4/5.2 亿，同比+14.3%/+13.8%。瓜子系列受益于疫情期间的居家消费需求，22H1 实现较快增长。坚果方面公司聚焦小黄袋每日坚果，顺利完成礼盒装产品升级，并积极推进渠道下沉及场景丰富。

    　　我们看好百万终端下沉/风味延伸/场景扩充支撑瓜子主业保持稳健增长；新兴场景开拓/新产品导入/中秋国庆双节旺季有望支撑坚果恢复较快增长。分地区，22H1 南方/北方/东方/电商/海外营收8.4/5.5/7.7/2.9/2.1 亿，同比+0.3%/+23.5%/+42.6%/+23.2%/-19.1%，东方地区增速较快主要系上海/山东/安徽等地区收入表现亮眼，海外营收阶段性承压。

    　　成本压力/渠道结构变化导致22Q2 归母净利率同比-1.4pct22H1 毛利率同比-1.2pct 至29.3%（Q2 同比-2.8pct），其中葵花籽/坚果毛利率同比分别-0.4/+0.2pct，我们判断毛利率同比下滑主要系原料、包材、运费等成本端的压力及渠道结构变化所致（22H1 电商营收占比同比+0.9pct）。22H1 销售费用率同比-0.3pct 至8.9%（Q2 同比-0.5pct），费用投放更加高效。22H1 管理费用率同比+0.1pct 至5.4%（Q2 同比+0.1pct）；最终22H1/Q2 归母净利率同比-0.6/ -1.4pct 至13.1%/11.5%。我们认为成本压力仅为短期扰动，看好公司依托良好的成本控制、供应链提效有效应对成本波动，支撑利润率长期趋势向上。

    　　看好洽洽强大的渠道动力和品类延伸能力，维持“买入”评级考虑成本端压力，我们维持收入预测，下调22-24 年毛利率1.5/0.6/0.6pct，预计22-24 年EPS 为2.11/2.53/2.95（前次2.22/2.63/3.10 元），给予目标价63.30 元（前次66.60 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：新品推广效果不及预期；竞争加剧；食品安全问题

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