业绩回顾

    　　1H22 业绩符合我们预期

    　　滨江集团公布1H22 业绩：营业收入107 亿元，同比下降45%；归母净利润12.8 亿元，同比增长1.3%，符合我们此前预期（同比基本持平）。

    　　期内结算项目并表比例结构性偏低，毛利率企稳。公司上半年完成10 个项目的交付，平均权益比例34%（其中永康悦虹湾100%，其余项目低于51%）。

    　　由于并表比例结构性偏低，期内营业收入下降45%同时投资收益增至历史新高9 亿元。公司下半年待交付项目25 个，平均权益比例55%，我们预计下半年营业收入有望稳健增长。公司期内结算毛利率21.0%，同比下降1.1ppt，环比2021 年末下降3.9ppt，我们预计公司毛利率企稳，后续大幅下探风险有限。

    　　根植于高景气市场，助力财务端延续稳健。得益于高景气度杭州市场对销售回款的支撑，尽管公司期内拿地积极但财务指标仍延续稳健，三条红线稳居“绿档”（净负债率86%、扣预资产负债率65.5%、现金短债比1.1倍）。公司年初至今完成5 笔公开债发行，合计融资45.2 亿元；期末平均融资成本较2021 年末下降0.2ppt 至4.7%，创公司历史新低。

    　　发展趋势

    　　全年1500-1600 亿元的销售目标料顺利达成。公司1-7 月实现销售金额797亿元（克而瑞口径），同比仅下降21%，对应销售权益比例61%，全国排名上升至第12 位（2021 年22 名）。我们估算公司下半年或新推出货值1000亿元，今年新拿地转化200 亿元，若以60%的去化率估算，公司全年销售目标1500-1600 亿元能够顺利达成。往前看，我们认为深耕长三角的优质土储、高效运营能力和品牌认可度能够支撑公司市场份额和排名继续提升。

    　　聚焦杭州、辐射华东，持续逆势高质量拓储。公司期内新增项目30 个，其中杭州28 个，宁波和金华各1 个，我们计算拿地总额524 亿元，同比增长18%，对应拿地强度77%，新增土储货值权益比例 57.5%。我们统计在2022 年杭州市首批和二批次集中土拍中，公司权益拿地金额分别占当批次总土地出让金额的18%和39%，市场地位进一步巩固，上述地块平均净利润率8%。公司计划全年权益拿地金额占销售回款的60%，我们预计公司后续将继续秉持“三省一市”布局策略，持续深耕高景气城市市场逆势拓储。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到结算项目并表比例的变动，下调营业收入但上调投资收益，维持2022 年和2023 年盈利预测不变。当前股价对应8.0 倍/6.7 倍2022/2023年市盈率。维持跑赢行业评级和11.80 元目标价，对应10.0 倍/8.4 倍2022/2023 年目标市盈率和25%的上行空间。

    　　风险

    　　主要布局城市楼市景气度超预期下行；新增土储利润率不及预期。

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