1-3Q22 业绩超出我们预期

    滨江集团公布1-3Q22 业绩：营业收入同比下降19%至199 亿元，归母净利润同比增长55%至21 亿元，超出我们预期（主要因投资收益增速超预期）。

    非并表项目结算带动业绩高增，利润率仍处释压期。受结算项目平均并表比例较低的影响，公司期内结算收入同比下降但合联营企业投资收益大幅增长至15 亿元（去年同期-0.5 亿元），同时期内结算的并表项目权益比例较高，因此少数股东损益同比下降73%至-3 亿元，共同带动归母净利润超预期增长。公司3Q22 毛利率仅11.6%（主要因结算项目为2019 年获取的限价地块），致1-3Q22 毛利率同比下降6.3ppt 至16.6%。

    现金流安全，财务指标健康。得益于主要布局城市景气度较高，公司1-3Q22并表销售回款同比增长27%，带动经营性现金净流入30 亿元；稳健经营维护公司信用端安全，1-3Q22 筹资活动现金流入233 亿元（去年同期43 亿元）。公司期末净负债率、扣预资产负债率和现金短债比分别为61%、64%和1.5 倍，较1H22 末均有边际改善，延续三条红线“绿档”达标。

    发展趋势

    全年1500-1600 亿元销售目标达成确定性较高。公司1-9 月销售金额同比下降18%至1051 亿元（克而瑞口径），好于百强房企平均水平（同比下降46%），9 月单月同比跌幅收窄至6%；1-9 月权益销售金额同比增长2%至631 亿元。公司计划4Q22 新推货值600 亿元以上，叠加三季度末滚存货值200 亿元，我们预计公司4Q22 销售金额有望超500 亿元（同比增速约25%，隐含去化率62%），带动全年销售金额实现年初制定的1500-1600亿元目标。

    积极拓储料支撑后续销售表现。公司在杭州第三批次集中土拍中获取3 宗地块，对应总地价69 亿元；1-9 月合计获取33 宗地块，其中31 宗位于杭州，权益口径拿地金额365 亿元，对应权益拿地强度58%。我们估算上述地块平均净利润率超过8%。公司计划全年权益拿地金额将占销售回款的60%，我们预计公司四季度将继续把握高质量拓储机遇，布局以杭州为核心的高景气城市，为后续销售增长提供支撑。

    盈利预测与估值

    维持公司2022/2023 年归母净利润同比增长21%/19%的盈利预测不变。公司当前股价交易于7.9/6.6 倍2022/2023 年市盈率，尽管行业基本面整体仍承压，但我们认为公司经营端强韧性和业绩增长确定性的兑现将持续支撑股价表现。维持跑赢行业评级和目标价14.16 元不变，对应12.0 倍2022 年目标市盈率和52%的上行空间。

    风险

    新增土储质量不及预期；主要布局城市楼市景气度低于预期。

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