投资建议

    　　岭南股份公布2019 和1Q20 业绩：2019 年收入79.6 亿元，同比-10.0%，净利润3.3 亿元，同比-57.9%，因收入不及预期，2019年业绩低于此前快报和我们的预期；1Q20 收入3.0 亿元，同比-72.5%，净亏损1.7 亿元，1Q 业绩符合此前预告和我们预期。考虑到公司当前估值较高，我们下调公司至“中性”评级。

    　　理由如下：

    2019 和1Q20 净利率有所承压。2019 年公司毛利率同比降低1.4ppt；管理/研发/财务费用率分别同比提高0.4/1.2/0.7ppt；资产和信用减值损失合计同比增加63%，主要因坏账计提增加；全年净利率同比降低4.7ppt 至4.1%。1Q20 公司毛利率同比降低8.1ppt 至20.9%；因收入规模下滑，期间费用率合计同比提高47.0ppt；净利率同比降低60.0ppt。

    现金流明显修复，关注订单改善。3Q-4Q19 公司经营现金净流入分别同比增长308%、431%，投资现金净流出分别同比收窄46%、27%，自由现金流逐渐修复，我们认为有望带动公司订单改善。2019 年公司公告中标订单合计73.3 亿元，同比-68%；而1Q20 公告中标订单合计41 亿元，同比+23%，我们建议继续关注订单改善。

    当前估值偏高。虽然公司自由现金流明显修复，但公司当前估值偏高：公司当前价对应18.0x 2020e P/E，高于东方园林、东珠生态（分别交易于13.2x/11.3x 2020e P/E）等同业企业。

    　　我们与市场的最大不同？我们对公司估值中枢的看法更为谨慎。

    　　潜在催化剂：公司盈利增长进一步承压。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到1Q20 盈利受疫情影响，我们下调2020 年归母净利润预测13%至3.8 亿元，引入2021 年归母净利润预测4.6 亿元。当前价对应18.0x 2020e P/E。因盈利预测下调、以及考虑到公司当前估值较同业更高，我们下调目标价22%至4.42 元（18.0x 2020e P/E，0%空间），下调至中性评级。

    　　风险

    　　订单增长明显提速，自由现金流持续强劲。

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