疫情反复导致景区闭园，业绩持续承压，景区表现继续呈分化公司公布22H1 业绩:营收28.62 亿元，同比-18.69%;归母净亏损2.05 亿元。对应22Q2，营业收入14.81 亿元，同比-30.21%，恢复至19Q2 约45%;归母净亏损0.93亿元，环比22Q1 亏幅收窄（22Q1 净亏损1.12 亿元）。业绩基本符合预期，主要由于国内疫情反复影响旗下景区客流恢复，乌镇与古北水镇表现各异。疫情下跨省游承压，乌镇作为全国性景区，客流恢复较慢，且乌镇受到上海疫情冲击更为直接，乌镇西栅景区及乌村自2022 年4 月2 日至5 月31 日闭园，乌镇东栅景区自2022 年4 月2 日至7 月7 日闭园；古北水镇受益周边游趋势，但报告期内也受到北京地区疫情扰动，古北水镇景区自2022 年5 月13 日至5 月31 日闭园。

    收入端：22H1 景区业务收入3.72 亿元，其中∶乌镇景区客流23.91 万人次，恢复至2019 年同期约5%;收入1.29 亿元，恢复约15%。古北水镇客流35.94 万人次，恢复约36%;收入2.43 亿元，恢复约58%。疫情反复导致部分会展活动延期或取消，整合营销业务22H1 收入3.51 亿元，同比-52%，恢复约29%;疫情下人员流动受限，酒店业务22H1 收入1.51 亿元，同比-24%，恢复约61%;旅行社业务收入同比下降；策略性投资业务收入稳定。

    利润端：22H1 景区净利润亏损3.07 亿元，其中乌镇亏损2.10 亿元，古北水镇亏损0.97 亿元；整合营销业务净利润亏损0.22 亿元；酒店业务净利润亏损-0.42 亿元；策略性投资业务继续贡献稳定利润。

    费用端与现金流：部分业务受疫情影响而暂停，公司银行借款增加，22Q22 销售费用率、管理费用率、财务费用率分别较19Q2 -1.34ppt、+3.99ppt 和+3.22ppt。

    22Q2 经营活动净现金流-1.94 亿元，环比22Q1 增加1.55 亿元；筹资活动净现金流1.24 亿元。

    新项目濮院开业在即，有望带来业绩增量

    濮院预计2022 年内开业，采用类乌镇模式，打造以时尚产业为载体的商贸小镇，有望吸引差异化客群，与乌镇联袂发展。

    盈利预测及估值

    公司作为国内综合旅游龙头，拥有乌镇、古北水镇两大优质景区，受益周边游趋势与消费升级需求，异地扩张打开长期增长空间。一旦疫情企稳，公司业绩有望实现强势复苏，新项目濮院预计年内开业，有望带来业绩增量。我们预计公司22-24 年归母净利润分别为-1.9、3.4 和5.8 亿元，维持“增持”评级。

    风险提示

    疫情反复导致客流恢复不及预期；新景区濮院开业时间推迟；周边景区竞争激烈导致客流分流。

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