事项：

    　　公司发布2022 年中报，22H1 实现营业收入632.13 亿元，同比增长12.29%；归母净利润61.33 亿元，同比增长15.23%；扣非净利润58.88 亿元，同比增长17.51%。其中22Q2 实现营业收入323.00 亿元，同比增长11.25%；归母净利润26.14 亿元，同比增长4.91%。

    　　平安观点：

    　　盈利能力稳步提升，销售费用率上升。剔除会计准则变动影响后，公司2022H1 实现毛利率33.48%，同比增加1.57pct，毛利率的提升主要来自产品结构优化。销售/管理/财务费用率分别为18.34%/3.85%/-0.38%，较同期上升0.92 pct /上升0.32 pct /下降0.31pct。销售费用率的上升主要是广告营销费用增加和澳优并表的影响。2022H1 实现净利率9.70%，同比增加0.25pct。2022Q2 公司实现毛利率32.56%，同比上升1.05pct。销售/管理/财务费用率分别为18.53%/4.37%/-0.39%，较同期上升0.68 pct /上升0.83 pct /下降0.36pct。实现净利率8.15%，同比下降0.43pct。

    　　液态奶市场份额稳居第一，加快产品创新节奏。分业务看，22H1 公司液体乳业务实现营业收入428.92 亿元，同比增长1.14%，市场零售额份额同比提升0.1pct，稳居行业第一。奶粉及奶制品业务实现营业收入120.71亿元，同比增长58.28%，其中婴幼儿配方奶粉市场零售额份额同比提升3.5pct，成人奶粉的市场零售额份额同比提升1.3pct，奶酪业务的市场零售额份额同比提升约4pct。冷饮业务继续引领行业，实现营业收入72.95亿元，同比增长31.71%。公司抓住疫情下液体乳消费需求增长的机会，加快产品创新节奏，上半年新品的营业收入占比12.48%，产品创新成为推动业务持续发展的内生动力。

    　　经销渠道增速较快，加快全渠道战略布局。分渠道看，公司采取经销与直营相结合的销售模式，经销渠道实现营收606.10 亿元，同比增加12.38%，直销渠道实现营收18.55 亿元，同比增加7.86%。2022H1 末经销商总计18878 家，净增4879 家。

    　　分区域看，2022H1 占比较高的华北地区实现营收172.11 亿元，同比增加6.32%；华南地区营收155.32 亿元，同比增加12.91%。

    　　此外，公司加快全渠道战略布局，大力拓展新兴渠道，上半年液态乳品在新零售渠道实现的收入同比增长16.8%。

    　　投资建议：我们看好公司常温奶高端化进程，叠加利润率改善，成长空间广阔。维持对公司的盈利预测，预计公司2022-2024年EPS 分别为1.64 元、1.95 元和2.29 元，对应8 月30 日的PE 分别为22.0X、18.5X 和15.7X ，维持公司“推荐”评级。

    　　风险提示：1、宏观经济疲软的风险：经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓；2、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；3、原料价格上涨风险：产品主要原料原奶成本占比较高，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。

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