业绩回顾

    　　2Q22 业绩符合我们预期

    　　公司公布1H22 业绩：收入33.6 亿元，同比增长4.3%；归母净利润2.75 元，同比增长0.3%。其中：2Q22 收入15.0 亿元，同比微降1%；归母净利润1.45 亿元，同比增长25%。公司2Q22 收入符合预期，归母净利润略高于我们预期，我们判断主要由于：1）销售费用控制情况好于预期；2）交易性金融资产贡献部分投资收益。

    　　发展趋势

    　　收入符合预期，主业表现稳健；发行网络整合升级放大渠道集约化能力。按行业分类看，公司1H22 出版业务收入同比增长4%至12.7 亿元；发行业务持续放大渠道影响力，1H22 收入同比增长25%至24.5 亿元。根据公告，控股子公司广东新华发行集团收购广东教育书店100%股权交易已于2022 年8 月17 日完成工商变更登记手续，公司及5 家子公司持有发行集团股份比例变更为82%，发行集团持有教育书店100%股权。我们认为，公司较好地解决了与教育书店同业竞争问题，将通过渠道整合放大教材教辅发行业务的规模效应，提升整体发行竞争力和市占率水平。按品类来看，教育产品方面，公司表示上半年业务增长主要由于教育产品相关业务驱动，我们认为，1H22受学生人数增长、免费教材转为单一来源采购模式及市场化教材教辅业务增长等影响，整体增长情况良好。大众图书方面，公司持续推进主题出版以服务大局，力求提升品牌影响力和内容可读性。毛利率方面，公司1H22 毛利率整体同比微降0.3ppt 至30.1%，保持基本稳定。

    　　费用端控制良好，创造利润贡献。公司1H22 销售费用同比微降1.5%至3.36亿元，其中，2Q22 销售费用同比下降23%至1.71 亿元，2Q22 销售费用率同比下降3.3ppt 至11.4%。我们认为，公司上半年对线上销售渠道的优化调整有所成效，同时借助统一物流体系提升资源使用效率，销售费用率逐步回归到相对常态化水平，对利润端有较大贡献。

    　　对外投资整体谨慎，风险相对可控，将以稳健分红回馈股东。对外投资方面，公司此前表示将谨慎评估投资风险，以减少相关非经常性事项对利润端影响。

    　　我们认为，公司季度内对部分资产的处理亦体现出其审慎性。分红方面，公司近年维持30%分红比率，截至1H22 末公司货币资金及交易性金融资产合计达38 亿元，在手现金充沛，我们认为，公司将以稳健分红持续回馈股东。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到收购教育书店交易已基本落地，我们上调2022/2023 年归母净利润5%/5%至8.85/9.55 亿元。当前股价对应2022/2023 年8.0 倍/7.5 倍市盈率。

    　　维持跑赢行业评级，由于盈利预测调整，对应上调目标价5%至9.9 元（10倍2022 年市盈率），较当前股价有24.5%的上行空间。

    　　风险

    　　对外投资亏损，行业政策变化，纸价上涨风险，人口增长速度放缓。

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