22Q2 收入同增22.19%。上半年，在国内疫情多点爆发，餐饮、旅游等行业

    遭受冲击，居民消费需求疲软的大背景下，公司收入端依然取得了较好增长。22H1 公司营收135.32 亿元，同增9.73%，归母净利润33.93 亿元，同增1.21%，扣非后归母净利润32.93 亿元，同增1.32%。单季度看，22Q2 公司营收63.22 亿元，同增22.19%，归母净利润15.64 亿元，同增11.79%，扣非后归母净利润15.02 亿元，同增10.85%，Q2 收入、扣非归母净利润增速环比加速趋势明显。

    22H1 成本上涨导致盈利承压。22H1 公司毛利率为36.63%，同减2.68pct，我们预计主要系今年成本继续超预期上涨所致；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为5.08%/4.36%/-2.36%，同比变化分别为-0.39pct/+0.15pct/-0.19pct；净利率为25.08%，同减2.12pct。单季度看，22Q2 公司毛利率为34.87%，同减2.19pct；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为4.68%/4.87%/-3.39%，同比变化分别为-0.48pct/+0.45pct/-0.4pct；净利率为24.73%，同减2.31pct。公司在2021 年10 月25 日开始，对酱油、蚝油、酱料等部分产品的出厂价格进行调整，主要产品调整幅度为3%到7%不等，我们预计能一定程度对冲成本上涨影响。

    22Q2 其他产品表现亮眼。22H1 酱油、蚝油等核心品类继续保持领先，醋、料酒等高潜品类取得超常规发展。22H1 各产品的营收/增速（Q1 增速、Q2 增速）分别为酱油74.93 亿元/6.81%（ -0.53%、17.11%） 、调味酱14.22 亿元/-3.6%（ -8.61%、3.87%）、蚝油22.09 亿元/3.69%（-3.17%、12.03%）、其他产品15.64 亿元/39.02%（9.7%、87.32%）。

    22H1 线上渠道快速增长。22H1 公司线下、线上渠道营收/增速分别为121.52 亿元/5.72%、5.36 亿元/113.3%。分区域看，22Q2东部、南部、中部、北部、西部营收/增速分别为11.16 亿元/5.89%、12.41 亿元/27.3%、12.54 亿元/20.94%、15.8 亿元/28.09%、7.14 亿元/19.58%。上半年，经销商数量净减少283 家至7147 家。

    盈利预测与估值。我们预计公司22-24 年EPS 分别为1.57/1.83/2.16 元（此前给予1.65/1.87/2.21 元），相关可比公司2022 年PE 在38-59 倍。考虑到公司作为行业绝对龙头，品牌、渠道、产品力都极其优秀，且在不断加强，维持给予公司2022年60 倍PE，目标价由99 元下调至 94.2 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示。餐饮行业景气下滑；原材料价格波动影响；行业竞争加剧等。

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